Doanh nghiệp tìm đường tái cấu trúc nguồn vốn

Việc huy động được một khoản vốn lớn hay gia hạn thành công một lô trái phiếu không còn đủ để chứng minh sức khỏe tài chính nếu dòng tiền kinh doanh vẫn yếu. Ảnh: Việt Dương

Mua thời gian để tái sinh

Sau hơn hai năm tái cấu trúc, những chuyển biến trong xử lý nghĩa vụ tài chính và tháo gỡ pháp lý dự án đang tạo thêm dư địa để Tập đoàn Đầu tư địa ốc Nova (Novaland - mã CK: NVL) tiếp tục thương lượng với các chủ nợ.

Xử lý tài sản bảo đảm, chuyển nhượng tài sản để thanh toán nghĩa vụ, kéo dài thời hạn trả gốc và lãi được Novaland đồng thời triển khai. Novaland từng đạt được sự đồng thuận của trái chủ tại 21 lô trái phiếu phát hành từ năm 2020, qua đó có thêm thời gian tìm đối tác chuyển nhượng tài sản và xây dựng phương án thanh toán khoảng 7.000 tỷ đồng.

Doanh nghiệp cũng gia hạn hơn 4.000 tỷ đồng trái phiếu bán lẻ và trái phiếu phát hành ra công chúng. Đối với lô trái phiếu chuyển đổi quốc tế trị giá hơn 300 triệu USD, thời điểm đáo hạn được điều chỉnh sang tháng 7/2028.

Ở kênh tín dụng, Novaland đã được phê duyệt hạn mức hơn 20.000 tỷ đồng, trong đó 7.120 tỷ đồng đã được giải ngân.

Khó khăn chưa hoàn toàn được giải quyết, nhưng việc giãn nghĩa vụ tài chính giúp doanh nghiệp có thêm nguồn lực hoàn thiện pháp lý, đẩy nhanh thi công và bàn giao các dự án trọng điểm. Đây là điều kiện quan trọng để khôi phục dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, thay vì chỉ dựa vào các giải pháp tài chính ngắn hạn.

Tổng công ty Kinh Bắc (mã CK: KBC) cũng lựa chọn phát hành trái phiếu để cơ cấu lại nguồn vốn. Tháng 8/2026, hội đồng quản trị doanh nghiệp thông qua phương án chào bán tối đa 700 tỷ đồng trái phiếu riêng lẻ, kỳ hạn ba năm. Số tiền dự kiến thu được sẽ dùng để cơ cấu lại các khoản nợ hiện hữu.

Động thái này diễn ra trong bối cảnh Kinh Bắc đang đồng thời triển khai nhiều dự án bất động sản và khu công nghiệp quy mô lớn, kéo theo nhu cầu vốn đáng kể cho cả đầu tư lẫn cân đối tài chính.

Tính đến ngày 30/6/2026, tổng nợ phải trả của Kinh Bắc đang ở mức hơn 47.106 tỷ đồng, tăng 10% so với đầu năm. Trong đó, chỉ tính riêng tổng nợ vay ngắn hạn và dài ghi nhận hơn 32.676 tỷ đồng, chiếm 69,4% tổng nợ.

Tương tự, Viconship (mã CK: VSC) dự kiến phát hành riêng lẻ tối đa 500 tỷ đồng trái phiếu trong quý III/2026. Trái phiếu có kỳ hạn ba năm, lãi suất cố định, không chuyển đổi, không kèm chứng quyền và có tài sản bảo đảm.

Song song với kênh trái phiếu, doanh nghiệp còn lên kế hoạch chào bán hơn 187 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu với giá 10.000 đồng/cổ phiếu, dự kiến thu về khoảng 1.870 tỷ đồng. Trong đó, 1.580 tỷ đồng được dành để thanh toán gốc và lãi vay, phần còn lại góp thêm vào Hải An Green Shipping Lines.

Phần lớn nguồn vốn mới Viconship dự kiến huy động chưa được sử dụng cho hoạt động mở rộng trực tiếp, mà trước hết nhằm củng cố cấu trúc tài chính và giảm áp lực nghĩa vụ hiện hữu.

Ở một phương án khác, Tập đoàn Xây dựng Hòa Bình (mã CK: HBC) lựa chọn biến một phần chủ nợ thành cổ đông. Theo phương án được thông qua, Hòa Bình dự kiến phát hành 51,4 triệu cổ phiếu để hoán đổi hơn 514 tỷ đồng công nợ với 99 nhà cung cấp, nhà thầu phụ, nhà sản xuất và các đối tác khác.

Sau giao dịch, khoảng 69% tổng công nợ của nhóm chủ nợ tham gia phương án này sẽ được xử lý.

Trên thực tế, đây không phải lần đầu Hòa Bình thực hiện hoán đổi nợ thành cổ phiếu. Tháng 6/2024, doanh nghiệp đã hoàn tất phát hành 73 triệu cổ phiếu để hoán đổi 730,8 tỷ đồng công nợ với 99 nhà cung cấp và nhà thầu phụ, qua đó giúp vốn điều lệ của Hòa Bình tăng từ 2.741 tỷ đồng lên 3.472 tỷ đồng, đồng thời góp phần cải thiện đáng kể vốn chủ sở hữu sau giai đoạn tài chính khó khăn.

Việc tiếp tục sử dụng công cụ tương tự trong năm 2026 cho thấy Hòa Bình vẫn đang gặp nhiều khó khăn và doanh nghiệp vẫn cần phương án cơ cấu nguồn vốn trong dài hạn thay vì pha loãng cổ phiếu.

Tuy nhiên, trong ngắn hạn, việc có thể chuyển một phần nghĩa vụ phải trả sang vốn chủ sở hữu qua đó đảm bảo Hòa Bình có thể giữ lại nguồn lực cho hoạt động kinh doanh và thực hiện các hợp đồng mới.

Ở một cách tiếp cận tương tự, Công ty CP Đầu tư thương mại SMC (mã CK: SMC) dự kiến trình cổ đông phương án phát hành cổ phiếu để hoán đổi một phần hoặc toàn bộ các khoản nợ đủ điều kiện, với tổng giá trị tối đa 272 tỷ đồng.

Kế hoạch được đưa ra khi SMC còn gần 1.300 tỷ đồng vay và nợ thuê tài chính ngắn hạn, trong khi tiền và các khoản tương đương tiền tại cuối quý II/2026 chỉ còn hơn 21 tỷ đồng.

Nếu được thông qua và đạt thỏa thuận với chủ nợ, việc chuyển tối đa 272 tỷ đồng nghĩa vụ sang vốn chủ sở hữu sẽ giúp SMC giảm bớt áp lực thanh khoản. Tuy nhiên, kết quả dài hạn vẫn phụ thuộc vào khả năng tạo lợi nhuận và dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, thay vì sự cải thiện mang tính kỹ thuật trên bảng cân đối kế toán.

Khoảng thời gian vay phải tạo ra giá trị

Điểm chung trong các phương án trên là dòng vốn mới đang được ưu tiên cho việc xử lý nghĩa vụ tài chính hiện hữu, thay vì chủ yếu phục vụ những dự án mở rộng. Trái phiếu mới được dùng để cơ cấu nợ cũ; cổ phiếu được phát hành để hoán đổi công nợ; nguồn vốn nội bộ được huy động nhằm lấp khoảng trống thanh khoản.

Trong báo cáo chiến lược nửa cuối năm 2026, Chứng khoán SSI nhận định lãi suất có thể tiếp tục chịu áp lực tăng do chênh lệch kéo dài giữa tốc độ tăng trưởng tín dụng và huy động vốn. Trong môi trường đó, tái cấu trúc có thể giúp doanh nghiệp giãn thời gian trả nợ và giảm sức ép tại các kỳ đáo hạn, nhưng không thể thay thế khả năng tạo tiền từ hoạt động kinh doanh.

Theo bà Nguyễn Thu Bình, Giám đốc quản trị rủi ro Công ty Quản lý quỹ PVI, những giải pháp như phát hành cổ phiếu hoán đổi nợ có thể giúp doanh nghiệp tái cân bằng bảng cân đối, hạ đòn bẩy và “mua thêm thời gian”, đặc biệt đối với những đơn vị đang gặp khó khăn về dòng tiền ngắn hạn.

Tuy nhiên, hiệu quả cuối cùng còn phụ thuộc vào nội lực doanh nghiệp, mức độ pha loãng cổ phiếu, sự minh bạch trong định giá và khả năng thực hiện phương án.

Bà Nguyễn Thu Bình, Giám đốc quản trị rủi ro Công ty Quản lý quỹ PV

Nếu nguyên nhân khiến dòng tiền suy yếu chưa được xử lý, chủ nợ nhận cổ phiếu thực chất chỉ chuyển từ vị thế người cho vay sang cổ đông của một doanh nghiệp còn nhiều khó khăn. Ngược lại, nếu quãng thời gian có được được sử dụng để hoàn thiện dự án, phục hồi hoạt động và tái tạo dòng tiền, tái cấu trúc có thể trở thành điểm khởi đầu cho một chu kỳ phát triển mới.

Sau khi sức ép trước mắt được giải tỏa, doanh nghiệp phải bước vào giai đoạn khó hơn là "tái phân bổ nguồn lực". Tài sản kém hiệu quả cần được xử lý, chi phí vốn phải được kiểm soát, dòng tiền phải quay về hoạt động cốt lõi và nguồn vốn mới cần được dành cho những khoản đầu tư có khả năng tạo giá trị.

Nếu không thực hiện được bước chuyển này, doanh nghiệp có thể tiếp tục mắc kẹt trong vòng xoáy vay mới trả nợ cũ, phát hành cổ phiếu để xử lý công nợ rồi lại huy động vốn khi kỳ hạn tiếp theo xuất hiện.

Ghi nhận cho thấy, một số trường hợp hiện nay, khi khả năng vay mới và phát hành trái phiếu/cổ phiếu chịu nhiều điều kiện một số doanh nghiệp tìm đến nguồn vốn từ cổ đông và người có liên quan.

Đơn cử, Tổng công ty 36 – CTCP (mã CK: G36) đã thông qua khoản vay 252 tỷ đồng từ ông Nguyễn Đăng Hùng để phục vụ hoạt động sản xuất, kinh doanh. Khoản vay có thời hạn một tháng, lãi suất 9,4%/năm và không có tài sản bảo đảm.

Ông Hùng là em trai ông Nguyễn Đăng Giáp, Chủ tịch hội đồng quản trị Tổng Công ty 36. Các giao dịch vay vốn giữa hai bên cũng đã diễn ra nhiều lần trong những năm gần đây.

Một trường hợp đáng chú ý khác là Công ty CP Vàng bạc đá quý Phú Nhuận (mã CK: PNJ), đã thông qua chủ trương vay vốn từ Chủ tịch hội đồng quản trị Cao Thị Ngọc Dung, với hạn mức tối đa không quá 5% tổng giá trị tài sản, tương ứng khoảng 1.000 tỷ đồng.

Khoản vay không có tài sản bảo đảm, thời hạn tối đa 12 tháng và có thể được giải ngân thành nhiều đợt tùy theo nhu cầu của doanh nghiệp. Nguồn tiền được cho là đến từ việc các thành viên trong gia đình bà Dung bán cổ phiếu PNJ từ đầu tháng 9/2026.

Nhu cầu bổ sung thanh khoản xuất hiện sau khi PNJ trải qua biến động bất thường liên quan đến sự cố tại Công ty TNHH MTV Giám định PNJ (P-Lab). Trong tháng 7/2026, lượng khách hàng bán lại kim cương, vàng và trang sức tăng mạnh, khiến doanh nghiệp phải chi khoảng 7.062 tỷ đồng để thu mua sản phẩm.

Riêng 20 ngày đầu tháng, số tiền thu mua vào khoảng 5.900 tỷ đồng, cao gấp 3,7 lần doanh thu bán ra cùng kỳ. Áp lực tiền mặt buộc PNJ phải điều chỉnh chính sách thu đổi và chia thời gian thanh toán thành nhiều đợt.

Tuy vậy, ngay cả khi vốn vay từ người nội bộ có thể đóng vai trò như một lớp đệm thanh khoản linh hoạt hơn so với phát hành trái phiếu hoặc vay ngân hàng, đây vẫn chỉ là giải pháp mang tính tình thế. Quy mô nguồn vốn này thường có giới hạn, phụ thuộc nhiều vào năng lực tài chính của cổ đông lớn và không thể trở thành nền tảng tài trợ lâu dài cho doanh nghiệp.

Các giao dịch với bên liên quan cũng đặt ra yêu cầu cao hơn về tính minh bạch, điều kiện vay và cơ chế kiểm soát xung đột lợi ích. Việc huy động được nguồn tiền nhanh có thể giúp doanh nghiệp vượt qua thời điểm cấp bách, nhưng hiệu quả thực sự chỉ xuất hiện khi dòng vốn được sử dụng đúng mục đích và tạo ra khả năng hoàn trả từ hoạt động kinh doanh.

Trường hợp của PNJ cho thấy vốn vay nội bộ có thể giúp doanh nghiệp chủ động ứng phó trước một cú sốc thanh khoản bất thường. Tuy nhiên, nếu tình trạng mất cân đối dòng tiền kéo dài, lớp đệm này cũng sẽ dần thu hẹp và doanh nghiệp vẫn phải quay lại với những kênh huy động vốn có tính ổn định hơn.