Bức tranh trái chiều sau hơn 20 năm cải cách DN Nhà nước

Cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước (DNNN) từng được xem là một trong những mũi nhọn cải cách kinh tế quan trọng tại Việt Nam từ đầu những năm 2000. Mục tiêu của quá trình này là chuyển DNNN sang mô hình công ty cổ phần, tạo điều kiện thu hút vốn xã hội, cải thiện hiệu quả sản xuất - kinh doanh, thúc đẩy minh bạch tài chính và quản trị hiện đại.

Hơn hai thập kỷ sau, bức tranh hậu cổ phần hóa lộ diện rõ rệt với nhiều gam màu sáng - tối đan xen. Có những doanh nghiệp trở thành đầu tàu của nền kinh tế, nhưng cũng không ít đơn vị rơi vào tình trạng kém hiệu quả, thậm chí tụt hậu nghiêm trọng.

Vinamilk - Câu chuyện tuyệt vời của ngành sữa Việt

Vinamilk chính thức cổ phần hóa năm 2003-2004, với vốn điều lệ ban đầu 1.590 tỷ đồng. Từ một doanh nghiệp Nhà nước sản xuất sữa đơn thuần, Vinamilk nhanh chóng vươn mình thành công ty dẫn đầu ngành sữa Việt Nam, chiếm tới 60-70% thị phần nội địa.

Vinamilk sau cổ phần hóa đã vươn mình mạnh mẽ

Sau cổ phần hóa, doanh thu của Vinamilk tăng đáng kể. Năm 2004, doanh thu là 4.227 tỷ đồng, tăng lên 34.977 tỷ đồng vào năm 2014, tăng 8,3 lần, với tốc độ tăng trưởng trung bình hàng năm là 22%

Đến năm 2022, doanh thu Vinamilk đạt 60.481 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế 8.594 tỷ - tăng gấp hơn 13 lần so với thời điểm trước cổ phần hóa. Đến năm 2024, vốn hóa thị trường vượt 5 tỷ USD, trở thành công ty lớn thứ hai về giá trị thị trường tại Việt Nam.

Từ năm 2004 đến 2022, công ty đã chia tổng cộng 76.700 tỷ đồng cổ tức tiền mặt, mang lại lợi nhuận bền vững cho nhà đầu tư. Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) duy trì ở mức cao (~30%), là một trong những cổ phiếu sinh lời ấn tượng nhất thị trường.

Vinamilk chiếm từ 60-70% thị phần thị trường sữa Việt Nam, với sản phẩm từ sữa lỏng (53% thị phần) đến sữa chua (84%) và sữa đặc (80%). Công ty mở rộng mạng lưới phân phối lên 212.000 điểm bán lẻ, 100 cửa hàng công ty và 650 siêu thị trên toàn quốc, đồng thời xuất khẩu sang 31 quốc gia, chủ yếu ở Trung Đông và châu Á, với doanh thu xuất khẩu chiếm 8-24% tổng doanh thu, tăng trưởng trung bình 17% mỗi năm trong 10 năm.

Tính đến cuối năm 2024, các nhà đầu tư cá nhân chỉ sở hữu 10,5% vốn cổ phần còn 89,5% vốn được sở hữu bởi các nhà đầu tư tổ chức. 3 cổ đông lớn nhất của Vinamilk đang nắm giữ khoảng 67% vốn công ty. Trong đó, tổng công ty Đầu tư và kinh doanh vốn nhà nước (SCIC) tiếp tục là cổ đông lớn nhất sở hữu 36% vốn. Tiếp đến là nhóm F&N sở hữu 20,39% vốn (gồm F&N Dairy Investments Pte chiếm 17,69% và F&N BEV Manufacturing Pte.Ltd chiếm 2,7% vốn) và Platinum Victory Pte.Ltd nắm 10,62% vốn. Đây là nhóm cổ đông lớn nhất của Vinamilk và sở hữu khoảng 67,01% vốn của công ty. Platinum Victory là đơn vị đầu tư trực thuộc Tập đoàn đầu tư Jardine Matheson của Hongkong. Tập đoàn này hiện còn là cổ đông chiến lược của THACO và REE.

FPT - Tập đoàn công nghệ tư nhân dẫn đầu

FPT (Tập đoàn Công nghệ - Viễn thông FPT) là một trong những doanh nghiệp công nghệ lớn nhất Việt Nam. Công ty được cổ phần hóa năm 2002 (vốn ban đầu 20 tỷ đồng) và chính thức niêm yết cổ phiếu trên HOSE ngày 13/12/2006. Phiên giao dịch đầu tiên có giá khớp lệnh 400.000 đồng/cp. Kể từ đó, FPT nhanh chóng phát triển mạnh, mở rộng đa lĩnh vực.

FPT - Tập đoàn công nghệ tư nhân dẫn đầu

Sau cổ phần hóa, Nhà nước nắm tỷ lệ nhỏ (SCIC từng nắm khoảng 6% vốn FPT năm 2014) và hiện nay không phải là cổ đông chi phối. FPT Telecom (mảng viễn thông của FPT) trước đây Nhà nước (qua SCIC) nắm 50,2% vốn và phần vốn này mới được bàn giao cho Bộ Công an quản lý năm 2025.

FPT đã chinh phục đỉnh cao doanh số 1 tỷ USD vào cuối năm 2008. Hiện trong 9/10 lĩnh vực kinh doanh truyền thống, FPT luôn đứng ở vị trí số 1, bỏ xa những đối thủ còn lại. FPT được UNDP xếp vào top 20 doanh nghiệp Việt Nam có vốn hóa lớn nhất thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2007. Trong 10 năm, nhân lực tăng 22 lần, doanh số tăng 25 lần và lợi nhuận tăng 137 lần.

Trong 6 tháng đầu năm 2025, doanh thu của tập đoàn đạt 32.683 tỷ đồng, lợi nhuận trước thuế đạt 6.166 tỷ đồng, lần lượt tăng 11% và 19% so với cùng kỳ năm ngoái. Lợi nhuận sau thuế cho cổ đông công ty mẹ (lãi ròng) đạt 4.432 tỷ đồng, tăng trưởng 21% so với cùng kỳ năm ngoái

Tính riêng trong quý II/2025, FPT ghi nhận doanh thu đạt 16.625 tỷ đồng, tăng 9% so với cùng kỳ năm ngoái; lợi nhuận trước thuế đạt 3.141 tỷ đồng, tăng 18% so với cùng kỳ năm ngoái. Đây tiếp tục là con số lợi nhuận quý kỷ lục của doanh nghiệp. Từ quý 1/2023 đến nay, lợi nhuận của FPT liên tục tăng trưởng qua từng quý.

Năm 2025, FPT đặt mục tiêu doanh thu đạt 75.400 tỷ đồng và lợi nhuận trước thuế 13.395 tỷ đồng, lần lượt tăng 20% và 21% so với cùng kỳ năm ngoái. Nếu hoàn thành, đây sẽ tiếp tục là mức doanh thu và lợi nhuận kỷ lục mới của doanh nghiệp công nghệ.

Sabeco - Bản lĩnh thương hiệu Việt sau thương vụ tỷ đô

Tổng công ty CP Bia - Rượu - NGK Sài Gòn (Sabeco) được cổ phần hóa và niêm yết trên HOSE ngày 6/12/2016 với giá tham chiếu 110.000 đồng/cp. Lần niêm yết này giúp Sabeco trở thành “công ty tỷ đô” với vốn hóa trên 70.000 tỷ đồng (hơn 3 tỷ USD)

Trước niêm yết, Nhà nước nắm phần lớn (qua Bộ Công Thương, SCIC). Cuối năm 2017, VietSebico đã bán đấu giá 53,59% vốn cho ThaiBev (Tập đoàn của tỷ phú Charoen, Thái Lan) với giá xấp xỉ 320.000 đồng/cp (gần 4,8 tỷ USD). Sau giao dịch này, ThaiBev nắm 53,59% và Nhà nước còn 36% vốn Sabeco.

Sau 1 năm kể từ khi kết thúc thương vụ, kết quả kinh doanh năm 2019 của Sabeco đạt đỉnh với doanh thu gần 38.000 tỉ đồng, lợi nhuận sau thuế 5.370 tỉ đồng. Tuy nhiên, trong 2 năm 2020 - 2021, doanh thu lại sụt giảm mạnh, lần lượt xuống còn 27.961 tỉ đồng và 26.374 tỉ đồng do ảnh hưởng nghiêm trọng từ đại dịch COVID-19 và hành vi người tiêu dùng tại Việt Nam có sự thay đổi khi Nghị định 100/2019/NĐ-CP quy định về xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực giao thông có hiệu lực, trong đó có quy định nồng độ cồn khi tham gia giao thông.

Năm 2022, khi đại dịch qua đi, nhu cầu sử dụng bia rượu của người tiêu dùng tăng lên do thời gian dài không được tụ tập, giúp doanh thu của Sabeco bật tăng trở lại, lên mức gần 35.000 tỷ đồng.

Lũy kế nửa đầu năm 2025, doanh thu của công ty đạt 12.615,1 tỷ đồng và hoàn thành gần 40% so với kế hoạch doanh thu thuần 31.641 tỷ đồng. Lợi nhuận sau thuế lũy kế 6 tháng đầu năm đạt 2.050,3 tỷ đồng, hoàn thành 42,4% so với kế hoạch lãi 4.835 tỷ đồng trong năm 2025.

Trong đó, điểm sáng trong quý II đến từ việc biên lợi nhuận gộp tiếp tục cải thiện từ 30,2%, lên 36%, vì vậy giúp lợi nhuận gộp tăng thêm 7,7 tỷ đồng, lên 2.448,1 tỷ đồng; lãi công ty liên doanh, liên kết tiếp tục tăng thêm 20,9%, tương ứng tăng thêm 5,83 tỷ đồng, lên 33,71 tỷ đồng; doanh thu tài chính tiếp tục đóng góp thêm 255,24 tỷ đồng.

Nếu Vinamilk, FPT hay Sabeco là những minh chứng cho thành công sau cổ phần hóa nhờ cơ chế thị trường và minh bạch tài chính, thì ở một lát cắt khác của nền kinh tế, không ít doanh nghiệp lại đi vào quỹ đạo lụi tàn dù cũng từng mang theo kỳ vọng lớn lao.

Thực tế cho thấy, cổ phần hóa không phải "liều thuốc vạn năng". Khi thiếu minh bạch, quản trị yếu kém, hoặc sa đà vào đầu tư ngoài ngành, doanh nghiệp không những không cải thiện được hiệu quả, mà còn đối mặt với thua lỗ kéo dài, mất vốn nhà nước, tài sản bị xói mòn và rơi vào vòng xoáy khủng hoảng.

Licogi 13, Tổng Công ty Sông Hồng và Công ty CP Đầu tư Thương mại và Dịch vụ Quốc tế (Interserco)... là những doanh nghiệp đi ngược lại với số đông. Khi từ kỳ vọng tái sinh trở thành gánh nặng nợ nần, nơi quản trị hiện đại nhường chỗ cho những dấu hiệu khủng hoảng tài chính, thậm chí đứng bên bờ vực phá sản.

Trong phần tiếp theo, Thị trường Tài chính sẽ điểm lại hành trình sa sút của một số doah nghiệp được kỳ vọng, để hiểu rằng: cổ phần hóa chỉ là khởi đầu, còn thành công hay thất bại lại phụ thuộc vào nội lực thực chất và năng lực điều hành sau đó.

Nhị Hà