25 năm thị trường chứng khoán Việt Nam

Niềm tin vào sụt giảm sốc

Điều gì phân biệt bản chất một cú giảm sốc của cổ phiếu ở thị trường chứng khoán Mỹ và thị trường Việt Nam? Tôi vẫn thường tự hỏi như vậy.

Lý do là vì mỗi lần có ai đó nói về mặt trái của thị trường chứng khoán Việt Nam, thì lập tức có người phản biện ngay: "Chứng khoán Mỹ còn "úp bô".

Rất khó để phản bác ngay lập luận này. Đúng là ngay cả Apple và Tesla từng chứng kiến những cú giảm lên đến 10-30% chỉ trong một ngày, tức là mấy trăm tỷ USD bốc hơi, và chứng khoán Mỹ cũng trải qua những ngày đen tối không kém gì những ngày căng thẳng nhất của VN Index. Thiệt hại của nhà đầu tư cũng rất khủng khiếp.

Tháng 7 này, thị trường chứng khoán Việt Nam đã tròn 25 năm hoạt động tính từ phiên giao dịch đầu tiên. Theo phân loại của FTSE Russell và MSCI - hai tổ chức xếp hạng thị trường tài chính lớn trên thế giới - thị trường chứng khoán Việt Nam hiện đang được xếp hạng là "thị trường cận biên" (Frontier Market).

Trong đợt xếp hạng gần nhất vào tháng 10/2024, Việt Nam vẫn chưa chính thức được nâng hạng lên "thị trường mới nổi hạng 2" (Secondary Emerging Market), dù đang ở trong danh sách theo dõi nâng hạng và có nhiều triển vọng sẽ được nâng hạng trong lần phân loại tiếp theo vào tháng 9/2025.

Trên bảng xếp hạng các thị trường cận biên, Việt Nam thường nằm top đầu (Top 1 về tỷ trọng) nhờ vốn hóa lớn, nhưng chưa đủ tiêu chí phát triển để trở thành thị trường mới nổi theo chuẩn quốc tế.

Nên nhớ là chỉ 6 năm sau ngày mở phiên giao dịch đầu tiên, vào cuối năm 2006, chỉ số VN-Index đạt mức 751,77 điểm. Chỉ trong vài tháng đầu năm, VN-Index tăng hơn 86%. CNN thậm chí đã nhận định VN-Index là chỉ số tăng trưởng nhanh thứ hai thế giới vào thời điểm đó, chỉ sau Zimbabwe. Đến cuối năm, VN-Index được ghi nhận tăng hơn 30% so với đầu năm và đạt 751,77 điểm, trở thành thị trường chứng khoán có tốc độ tăng trưởng nhanh nhất thế giới năm 2006. Chỉ một năm sau, lần đầu tiên chỉ số này đạt mốc 1.000 điểm.

Nhưng sau một phần tư thế kỷ, VN-Index vẫn không thể bứt phá mạnh mẽ quanh mốc tâm lý 1.000 này, trong khi cùng kỳ, chỉ số Dow Jones của chứng khoán Mỹ đã tăng trưởng gấp bốn lần, từ hơn 11.000 lên loanh quanh 44.000. Dù như đã nói, những cổ phiếu hàng đầu của Mỹ cũng có rất nhiều phiên giảm gây sốc.

Điểm khác biệt là nó không gây ra mất niềm tin. Thị trường chứng khoán là một dạng thị trường điển hình minh chứng cho việc niềm tin vận hành: anh không thể tạo ra một thị trường bền vững nếu mọi người không tin rằng họ đang đầu tư.

Tại sao có chuyện này? Hãy thử lấy ví dụ về chân dung một nhà đầu tư điển hình: Warrant Buffett. Nếu một người đầu tư 1.000 USD vào cổ phiếu Berkshire khi Buffett bắt đầu quản lý (năm 1965), thì tới cuối năm 2024 khoản đầu tư đó có thể lên tới khoảng 44,7 triệu USD (tăng khoảng 4.470.000% so với vốn ban đầu).

Và ông ta làm điều này hoàn toàn trong những khuôn khổ luật định. Theo quy định của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC), các nhà đầu tư tổ chức nắm giữ ít nhất 100 triệu USD cổ phiếu và chứng khoán khác phải công bố thông tin cuối mỗi quý trong các hồ sơ báo cáo 13F. Berkshire Hathaway của Buffett luôn thực hiện đúng nghĩa vụ này, công khai danh mục đầu tư và những biến động lớn trong các báo cáo gửi Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC).

Để bảo vệ bí mật danh mục, để tránh gây biến động giá cổ phiếu trên thị trường do các nhà đầu tư khác bắt chước theo hành động của Buffett, Berkshire chỉ có thể sử dụng một quy định khác: xin SEC cho phép bảo mật một số giao dịch nhất định trong tối đa một năm. Quy định này cho phép nhà đầu tư tổ chức giấu thông tin giao dịch trong trường hợp việc công bố có thể gây thiệt hại hoặc làm biến động mạnh thị trường.

Khi thực hiện các giao dịch lớn như mua hoặc bán cổ phiếu chiếm tỷ lệ lớn trong công ty, Berkshire Hathaway đều tuân thủ quy định bắt buộc phải báo cáo trong thời gian 2 ngày, như trong trường hợp nắm giữ trên 10% cổ phần tại HP.

Nó khác hẳn với một thị trường mà lãnh đạo công ty có thể nâng khống vốn, sau đó âm thầm bán ra mà không thực hiện đúng quy định về nghĩa vụ khai báo. Cho đến giờ, thủ phạm đã vướng vòng lao lý, nhưng thiệt hại của nhà đầu tư thì có lẽ là chẳng bao giờ khắc phục hết được.

Nói cách khác, thị trường chưa trưởng thành nằm ở cảm giác nó tạo cho nhà đầu tư không có niềm tin vào bất cứ một… cú sụt giảm nào. Tức là trong đầu họ, không có một cú sụt giảm khách quan, mà tất cả chỉ là thao túng, và gian lận.

Khi nào thị trường chứng khoán Việt Nam được như thị trường Mỹ? Có lẽ là phải trải qua những ngày giảm đen tối nhất, nhưng những người đang đặt cược tài sản vào đó vẫn nghĩ rằng họ vẫn có thể bỏ qua biến động đó và tiếp tục đầu tư.

Phạm An

Lòng tham là kẻ đồng lõa

Ngày bị bắt, trong số tài sản bị niêm phong, thu giữ của bà Hương Trần Kiều Dung, Phó chủ tịch FLC, có một chiếc iPhone màu trắng với dòng chữ: "Nhóm cổ đông yêu ROS-FLC kính tặng".

Bà Dung có lẽ đủ tiền tự mua nhiều chiếc iPhone. Nhưng chiếc điện thoại được tặng đó, cùng với dòng chữ viết trên nó, là một niềm tự hào của lãnh đạo FLC trong giai đoạn từ 2016 cho đến 2022 (khi bị bắt). Nó thậm chí có thể coi là niềm tự hào đáng kể nhất: họ được thần tượng không phải nhờ kết quả kinh doanh xây dựng, bất động sản, dịch vụ lưu trú. Ông Quyết và cánh tay phải của ông, bà Kiều Dung, được một nhóm nhà đầu tư tôn sùng vì khả năng làm tăng giá cổ phiếu.

Đó là một giai đoạn mà cổ đông công khai thừa nhận rằng một số họ cổ phiếu đã được chính các những cổ đông điều hành "quạt thổi". Lúc ấy, chưa có kết luận của cơ quan chức năng, chưa ai rõ phương thức, thủ đoạn của những cổ đông điều hành kiểu này, nhưng họ vẫn râm ran đồn đại. Thậm chí ngay cả các chuyên gia tài chính, các nhà quản lý cũng nhiều lần nói rằng sự tăng trưởng đột biến của một số mã cổ phiếu là "rất khó hiểu".

Cùng với những diễn biến cực kỳ bất thường của các mã này (giá cổ phiếu tăng mà không cần xem xét kết quả kinh doanh thực chất), nhiều nhà đầu tư gửi gắm niềm tin: cổ đông điều hành sẽ đem tiền cho họ, chứ không phải công việc kinh doanh của các công ty mà mã chứng khoán ấy đại diện.

Theo một cách diễn đạt, nhiều nhà đầu tư, công ty môi giới, nhân viên môi giới giai đoạn đó đã công khai tiếp tay cho tội phạm. Có quá nhiều dấu hiệu bất minh, và chính họ cũng nhận ra, nhưng họ tin rằng mình có thể chơi cuộc chơi của kẻ mạnh - cứ đi theo "các anh" chừng nào nụ cười của "các anh" còn tỏa nắng, các anh sẽ giúp tôi nhân ba, nhân bốn tài sản.

Một nhà báo quan sát chứng khoán giai đoạn đó tâm sự rằng giai đoạn giãn cách xã hội vì dịch COVID-19, anh liên tục được mời tham gia các nhóm kín "cho lời khuyên chơi chứng khoán". Nhóm này được các "cò chứng khoán" lập ra. Họ có thể là nhân viên môi giới có chứng chỉ của các công ty chứng khoán, hoặc là cộng tác viên, những người không được đào tạo gì, không có xuất thân tài chính, được những môi giới chuyên nghiệp tuyển dụng, "lùa ra đường" đi thuyết phục nhà đầu tư mở tài khoản chứng khoán.

Dịch COVID-19, xã hội giãn cách, những nhà đầu tư cá nhân sốt ruột về tài sản của mình và tương lai bất định của nền kinh tế. Lực lượng "cò chứng khoán" này lao lên mạng và tiếp thị với những nhà đầu tư các cơ hội "gia tăng tài sản". Cơ hội đó, cần phải nhanh, phải dễ hiểu, không cần bền vững. Bền vững làm gì vì công ty chứng khoán chỉ thu hoa hồng môi giới, nhà đầu tư cá nhân lời ăn lỗ chịu. Và cơ hội tăng giá nhanh, nổi tiếng, dễ hiểu đã được những "bóng ma thao túng thị trường" đóng gói rồi: chính là cổ phiếu đại diện cho doanh nghiệp được bơm thổi, cổ phiếu có lịch sử tăng giá đột biến, thuộc về những người được xưng tụng là "tỷ phú đô la" hoặc "người giàu nhất trên thị trường chứng khoán Việt Nam", những người mà thiên hạ râm ran đồn thổi rằng có khả năng "lái thị trường".

Trong tang vật của vụ án "Thao túng thị trường chứng khoán" sau này, có lẽ ít nhà báo để ý tới máy tính cá nhân của anh em Trịnh Văn Quyết, Trịnh Thị Minh Huế và phòng kế toán của FLC. Đó là một dòng máy tính DELL chạy chip i3, chỉ có một thanh RAM 4G, giá hơn 9 triệu đồng. Đó thường là loại máy tính mà mùa nhập học Đại học này, các bậc cha mẹ ở tỉnh xa sẽ cố mua cho con đi học. Đường dây tội phạm tài chính này không có sự hỗ trợ của công nghệ cao cấp. Bất chấp việc vận hành cùng lúc 500 tài khoản chứng khoán, thực hiện tới 15.000 giao dịch thao túng thị trường, đã vận hành hoàn toàn bằng… cơm. Nguồn nhiên liệu chính của cỗ máy này là lòng tham.

Lòng tham đến từ nhà đầu tư cá nhân, những người lờ đi các tín hiệu nguy hiểm từ phía các chứng khoán có tăng trưởng bất thường. Lòng tham đến từ các nhân viên môi giới, những người vì lợi nhuận sẽ "phím" cho khách hàng các món hàng xấu, độc hại.

Trong một vũ trụ của lòng tham, thì loại cổ phiếu có thể tăng giảm bất thường với tỷ lệ siêu nhiên lại trở thành hàng hóa được ưa chuộng.

Các câu chuyện kiểu này đã trở thành ví dụ tiêu biểu cho một sắc thái của thị trường chứng khoán Việt Nam sau 25 năm thành lập: Bất chấp những nguyên tắc cơ bản của đầu tư, những lời khuyên "nhìn vào kết quả kinh doanh", "nhìn vào bảng cân đối kế toán", hay kinh nghiệm đầu tư vào giá trị của các bậc thầy như Warren Buffet được lan truyền khắp nơi trên mạng, nhiều nhà đầu tư vẫn nhắm mắt xuống tiền. Họ không thực lòng quan tâm đến kết quả kinh doanh, không nghĩ rằng mình đang đầu tư vốn cho một doanh nghiệp.

Khoảng 20 năm trước, trong cuộc bùng nổ đầu tiên của thị trường chứng khoán (2006-2009), đã có một lớp nhà đầu tư ngây thơ xuất hiện. Đó là "thế hệ không biết": kiến thức về kinh tế của xã hội còn ít, người ta chỉ "thấy thiên hạ ăn khoai thì vác mai đi đào", thấy người xung quanh chơi chứng khoán giàu lên thì họ mách nhau chơi theo.

Năm đó, chúng tôi gặp gỡ những ông chủ cửa tiệm xe máy trên phố Huế (Hà Nội), có của ăn của để, lao theo chứng khoán dù không biết xem một cái báo cáo tài chính nào, chỉ nghe môi giới mách nước, rồi mất hết, gia đình ly tán, bản thân tha hương. Một chân dung tiêu biểu của thế hệ ngây thơ về tài chính.

Thập kỷ 2020, các nhà đầu tư cá nhân đã biết. Họ có thêm rất nhiều kiến thức, kênh tiếp nhận kiến thức. Họ có thể nói về kiến thức tài chính còn… hay hơn trên báo. Nhưng đây lại là "thế hệ không quan tâm": có nhận thức được cổ phiếu này vô lý, bất minh, miễn là chúng mang đến cơ hội gấp thếp tài sản, cũng mặc.

Lòng tham đã lên đến một nấc thang mới, nơi người ta sẵn lòng đồng lõa với sự bất minh để hy vọng kiếm lời.

"Nếu không mất tiền cho một siêu lái chứng khoán thì chắc người ta sẽ mất tiền cho Mr Pips hoặc một thằng nào đó khác", anh bạn nhà báo nói với tôi. Có một nhóm dân cư sẽ lao theo những lời hứa thu lời nhanh chóng, dù chúng có vô lý đến đâu. Có lẽ ngăn chặn tội phạm, còn cần đến cả những hoạt động thay đổi nhận thức cộng đồng.

Đức Hoàng

Để thị trường chứng khoán là kênh gọi vốn hấp dẫn

25 năm trước, tiếng cồng đầu tiên vang lên đánh dấu chính thức một bước tiến quan trọng của kinh tế Việt Nam: sự ra đời của TTCK và các sàn giao dịch. Từ số lượng 10.000 tài khoản chứng khoán ban đầu, sau một phần tư thế kỷ, đã có tới 7 triệu tài khoản chứng khoán. Như vậy, số lượng tài khoản chứng khoán tương đương 7% dân số và nó cho thấy người Việt đã làm quen rất nhanh với loại thị trường mới mẻ này.

Ngày còn ở giảng đường đại học, TTCK là môn học mà tôi rất mê và ngay từ những năm còn mới tiếp xúc với môn học này, tôi đã mơ mộng nghĩ về một ngày mình sẽ tham gia hoạt động trên TTCK. Hình ảnh những nhà đầu tư, nhà môi giới, tay cầm tờ giấy ghi lệnh sôi nổi, chen chúc trong sàn giao dịch mà tôi thấy qua phim ảnh trở nên cuốn hút vô cùng. Cũng từ lúc còn sinh viên ấy, tôi đã có một số bài báo được đăng trên tờ Thời báo Tài chính (của Bộ Tài chính) về TTCK, về cách nào để hình thành TTCK ở Việt Nam… Trong mắt giáo viên hướng dẫn của mình khi đó, tôi như một "mầm non tài chính tương lai" thực sự.

Nhưng dòng đời đã đẩy tôi đi theo những hướng rất khác. Một phần tư thế kỷ TTCK Việt Nam tồn tại, tôi chỉ tham gia vào nó cách đây chừng 5 năm, trong tư thế của một nhà đầu tư tư nhân nhỏ lẻ, ít tiền. Gần như tôi không quan tâm tới nó trong 2 thập niên đầu nó tồn tại, dù đó lại là quãng thời gian tôi có thể kiếm ra nhiều tiền nhất, đủ để đầu tư chứng khoán.

Nhìn vào cơ cấu nhà đầu tư của TTCK Việt Nam hiện nay, 85% nhà đầu tư là cá nhân trong nước. Điều đó có nghĩa là 6 triệu tài khoản chứng khoán đang được quản lý bởi những cá nhân trong nước, những người bình thường như bạn, như tôi. 10-12% nhà đầu tư là các tổ chức trong nước, bao gồm các quỹ, ngân hàng, công ty tài chính… Phần còn lại là nhà đầu tư nước ngoài, cũng là các quỹ, các ngân hàng và những cá nhân nước ngoài. Thông thường, ở các TTCK khác trên thế giới, cơ cấu sẽ là 30-40% là cá nhân trong nước, 35-40% là tổ chức trong nước và phần còn lại là khối ngoại. Nghĩa là, chúng ta mới chỉ thu hút hiệu quả vốn trong dân mà thực chất, phần dân chúng đầu tư vào TTCK vẫn còn quá nhỏ so với việc họ đầu tư vào bất động sản, vàng, tiền mã hóa và gửi tiết kiệm…

Cú tăng vọt số lượng tài khoản chứng khoán thực tế cũng đến từ giai đoạn phong tỏa, giãn cách xã hội thời đại dịch COVID-19. Đó là lúc rất nhiều người mất việc nhưng lại không thể ra đường kiếm việc. Điều đó dẫn tới một thôi thúc "phải làm gì đó" để kiếm tiền. TTCK là cái đích chung của nhiều người. Cũng có người kiếm được nhưng nhiều người mất. Như điển hình một người bạn tôi quen, anh đã bán mấy căn nhà chỉ vì chứng khoán. Tất nhiên, chứng khoán không có lỗi, kiến thức nghèo nàn của anh về tài chính, kinh tế mới khiến anh mất tiền do liên tục chơi để "gỡ".

Hãy nhìn vào số doanh nghiệp niêm yết trên các sàn giao dịch ở Việt Nam và so sánh với số lượng doanh nghiệp hiện có, chúng ta sẽ thấy không ít doanh nghiệp cũng ngại ngần với thị trường vốn dù họ đang rất khát vốn. Cả Việt Nam ước tính có khoảng 800.000 doanh nghiệp đang hoạt động nhưng lại chỉ có khoảng 1.800 mã chứng khoán trên cả 3 sàn HOSE, HNX, UPCoM. Tất nhiên, không phải doanh nghiệp nào cũng muốn niêm yết và không phải cứ muốn niêm yết là được. Nhiều doanh nghiệp cỡ nhỏ rất khó có thể tiếp cận thị trường vốn dồi dào này. Nhưng điều đáng nói là có những doanh nghiệp lớn vẫn còn đứng ngoài sàn giao dịch.

Một điểm mà chúng ta cũng cần phải thừa nhận với nhau chính là kinh tế Việt Nam nhiều năm qua có số liệu tăng trưởng dựa rất nhiều trên tăng trưởng của thị trường BĐS. Hoạt động sản xuất của Việt Nam chưa mạnh. Hoạt động tài chính cũng chỉ mạnh khi gắn kết lợi ích với thị trường BĐS. Cổ tức từ chứng khoán nhìn bên ngoài có vẻ cao hơn hẳn lãi suất tiết kiệm nhưng sau mỗi lần chi trả cổ tức, giá cổ phiếu được điểu chỉnh lại và tính dồn cả cổ tức lẫn giá cổ phiếu sau khi điều chỉnh, lợi nhuận nhà đầu tư thu được không hấp dẫn hơn các hạng mục đầu tư khác, hoặc ở các TTCK khác.

Trong khi đó, tâm thức nhà đầu tư cá nhân chủ yếu chỉ nghĩ đến chuyện lướt sóng kiếm lời. Hiếm có nhà đầu tư nào thực sự mua chứng khoán để đầu tư dài hạn hoặc đầu tư lai đầu cơ. Và nhà đầu tư cá nhân thì lại thiếu thông tin, hoặc được tiếp cận thông tin rất chậm.

Phải làm gì để những nhà đầu tư chuyên nghiệp có thể hồ hởi tham gia thị trường và biến TTCK Việt Nam thành một kênh vốn hiệu quả? Tất cả đều phải trông chờ vào thực lực kinh tế vì suy cho cùng, thị trường vốn là nơi mà những hạng mục hiệu quả nhất sẽ gọi được vốn nhiều nhất.

Hà Quang Minh