Loạt ông lớn tỷ đô 'rớt' chuẩn đại chúng

Quy định về tư cách công ty đại chúng theo Luật Chứng khoán 2019 vốn được thiết kế nhằm bảo đảm tính minh bạch, thanh khoản và vai trò dẫn dắt của thị trường vốn.

Theo đó, doanh nghiệp muốn duy trì tư cách đại chúng phải có tối thiểu 10% số cổ phiếu có quyền biểu quyết do ít nhất 100 cổ đông không phải cổ đông lớn nắm giữ. Đây là ngưỡng kỹ thuật quan trọng, phản ánh mức độ phân tán sở hữu và khả năng hình thành mặt bằng giá mang tính thị trường.

Trường hợp không đáp ứng điều kiện này, doanh nghiệp có thể bị mất tư cách công ty đại chúng và đối mặt với nguy cơ hủy niêm yết.

Tuy nhiên, khi quy định này được đặt vào thực tế của các doanh nghiệp có vốn Nhà nước quy mô lớn, một nghịch lý bắt đầu lộ diện. Hàng loạt doanh nghiệp đầu ngành, sở hữu vốn hóa hàng tỷ USD, đang đứng ngoài “chuẩn mực” công ty đại chúng – không phải vì yếu kém về hoạt động hay tài chính, mà bởi cơ cấu cổ đông quá cô đặc.

LOẠT "ÔNG LỚN" ĐỐI DIỆN NGUY CƠ RỜI SÀN

Tổng Công ty Khí Việt Nam – CTCP (PV GAS – mã chứng khoán: GAS) là trường hợp tiêu biểu. Theo công bố mới nhất, doanh nghiệp này có tới 17.495 cổ đông, song cổ đông lớn duy nhất là Tập đoàn Công nghiệp – Năng lượng Quốc gia Việt Nam (PVN) – nắm giữ tới 95,76% số cổ phiếu có quyền biểu quyết.

Phần còn lại thuộc về hơn 17.000 cổ đông nhỏ lẻ nhưng chỉ chiếm 4,24% vốn. Với cơ cấu này, GAS không đáp ứng yêu cầu tối thiểu về tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng theo Luật Chứng khoán.

Trước đó, Tổng Công ty Khoáng sản – TKV (Vimico, mã chứng khoán: KSV) cũng rơi vào tình trạng tương tự khi Tập đoàn Công nghiệp Than – Khoáng sản Việt Nam (TKV) nắm hơn 98% vốn điều lệ.

Xa hơn, danh sách các doanh nghiệp “vướng” tiêu chí đại chúng còn kéo dài với nhiều cái tên quen thuộc trên HOSE và UPCoM như CTCP Lọc hóa dầu Bình Sơn (mã chứng khoán: BSR), Tập đoàn Đầu tư và Phát triển Công nghiệp Becamex – CTCP (mã chứng khoán: BCM), Tập đoàn Cao su Việt Nam (mã chứng khoán: GVR), Tổng Công ty Hàng không Việt Nam – CTCP (mã chứng khoán: HVN), Tổng công ty Cảng hàng không Việt Nam (mã chứng khoán: ACV), Tổng Công ty cổ phần Đầu tư Quốc tế Viettel (mã chứng khoán: VGI), Tổng công ty Hàng hải Việt Nam – CTCP (mã chứng khoán: MVN), CTCP Viễn thông FPT (mã chứng khoán: FOX)…

Điểm chung của các doanh nghiệp này là đều có cổ đông Nhà nước nắm giữ tỷ lệ chi phối tuyệt đối, trong khi lượng cổ phiếu lưu hành tự do ngày càng thu hẹp theo thời gian. Điều này khiến cổ phiếu, dù có quy mô vốn hóa rất lớn, vẫn đối mặt với bài toán thanh khoản, khả năng tham gia các rổ chỉ số và vai trò dẫn dắt dòng tiền.

Trong bối cảnh đó, lo ngại về nguy cơ mất tư cách công ty đại chúng, thậm chí hủy niêm yết, khiến thị trường không khỏi xôn xao. Tuy nhiên, nếu chỉ nhìn vấn đề dưới lăng kính của Luật Chứng khoán, bức tranh có thể trở nên thiếu toàn diện.

Theo ông Nguyễn Thế Minh, Giám đốc Phân tích Chứng khoán Yuanta, khi đặt câu chuyện trong tổng thể hệ thống pháp luật, đặc biệt là các quy định mới về quản lý vốn Nhà nước, rủi ro hủy tư cách đại chúng đối với nhóm doanh nghiệp này là không quá cao. Luật Quản lý và đầu tư vốn nhà nước tại doanh nghiệp (Luật số 68/2025/QH15), có hiệu lực từ ngày 1/8/2025, đã bổ sung một hành lang pháp lý quan trọng.

Cụ thể, trong thời gian thực hiện phương án cơ cấu lại vốn Nhà nước đã được cấp có thẩm quyền phê duyệt, các doanh nghiệp Nhà nước chuyển đổi sang mô hình công ty cổ phần, dù chưa đáp ứng đầy đủ điều kiện công ty đại chúng theo Luật Chứng khoán, vẫn không bị hủy tư cách đại chúng hay buộc rời sàn.

Quy định này được xem như “điểm tựa” giúp các doanh nghiệp lớn có thêm thời gian xử lý bài toán cơ cấu cổ đông một cách chủ động và có lộ trình.

"Do đó, chúng tôi đánh giá rủi ro hủy tư cách công ty đại chúng và hủy niêm yết là thấp. Đồng thời, chúng tôi cũng kỳ vọng về làn sóng thoái vốn các doanh nghiệp Nhà nước có thể lặp lại như giai đoạn 2016-2018" , ông Nguyễn Thế Minh cho biết.

Ở LẠI ĐỂ TÁI CẤU TRÚC HAY RỜI SÀN ĐỂ “TỰ DO” HƠN?

Thực tế, nhiều doanh nghiệp có vốn Nhà nước đang nỗ lực tìm lời giải. Nhóm doanh nghiệp thuộc PVN tiếp tục là tâm điểm của kỳ vọng thoái vốn. Tập đoàn này hiện nắm khoảng 92,1% vốn tại BSR và dự kiến thoái thêm hơn 2% để đưa tỷ lệ sở hữu xuống dưới 90%, qua đó cải thiện cơ cấu cổ đông.

Đáng chú ý hơn là kế hoạch thoái toàn bộ 35% vốn tại PVI – thương vụ được đánh giá có quy mô lớn, khả năng thu hút mạnh dòng tiền tổ chức trong giai đoạn 2025–2026.

Ở khối quản lý vốn Nhà nước, SCIC vẫn duy trì kế hoạch thoái vốn tại nhiều doanh nghiệp lớn như Nhựa Tiền Phong, DMC, Seaprodex, HND, QTP… Trong khi đó, Bộ Xây dựng đã lên lộ trình thoái toàn bộ 38,6% vốn Nhà nước tại Viglacera – một trong những thương vụ được thị trường theo dõi suốt nhiều năm qua.

Tuy nhiên, quá trình này không phải lúc nào cũng thuận lợi. VNPT đã nhiều lần tổ chức đấu giá hơn 157 triệu cổ phiếu MSB theo đề án tái cơ cấu, song các phiên đấu giá đều thất bại do thiếu nhà đầu tư tham gia.

Becamex cũng từng lên kế hoạch đấu giá hàng trăm triệu cổ phiếu để giảm tỷ lệ sở hữu Nhà nước, nhưng phải tạm hoãn do điều kiện thị trường không thuận lợi và tỷ lệ tán thành không đạt yêu cầu.

Ở chiều ngược lại, một số doanh nghiệp – chủ yếu là doanh nghiệp tư nhân – lại chọn cách rời sàn. Những cái tên như Tổng Công ty Công nghiệp Dầu thực vật Việt Nam (Vocarimex), CTCP Bao bì Biên Hòa (Sovi), CTCP Bibica, CTCP Vang Thăng Long…

Đáng chú ý, trước thời điểm chính thức rút lui khỏi thị trường chứng khoán, phần lớn cổ phiếu của các doanh nghiệp này đã rơi vào trạng thái “đóng băng” thanh khoản trong thời gian dài. Giao dịch thưa thớt, thậm chí có những giai đoạn gần như không phát sinh khớp lệnh, khiến giá cổ phiếu gần như đứng yên.

Trên sàn, sự hiện diện của các mã cổ phiếu này được ví như những “bóng mờ” – tồn tại về mặt hình thức nhưng không tạo ra giá trị giao dịch đáng kể hay vai trò tham chiếu thông tin cho nhà đầu tư. Bởi vậy, việc các doanh nghiệp này rời sàn chủ yếu chỉ để lại sự tiếc nuối mang tính quan sát trong ngắn hạn, gần như không gây xáo trộn hay tác động đáng kể đến diễn biến chung của thị trường.

Theo giới phân tích, nếu một doanh nghiệp không còn đáp ứng được bản chất của một công ty đại chúng, trong khi giá cổ phiếu bị chi phối bởi một nhóm cổ đông lớn và không phản ánh cung – cầu thị trường, việc không niêm yết đôi khi là lựa chọn hợp lý hơn.

Dẫu vậy, với các doanh nghiệp Nhà nước quy mô lớn, câu chuyện lại mang ý nghĩa khác. Đây là nhóm doanh nghiệp đầu ngành, sở hữu nền tảng tài chính vững vàng, dòng tiền ổn định, thậm chí nắm giữ lợi thế độc quyền trong các lĩnh vực then chốt như hàng không, dầu khí, viễn thông, hạ tầng.

Việc duy trì sự hiện diện của họ trên thị trường chứng khoán không chỉ là vấn đề pháp lý, mà còn mang tính chiến lược, góp phần tạo nguồn “hàng hóa chất lượng cao” trong bối cảnh thị trường còn thiếu các doanh nghiệp đủ tầm.

Bản thân các doanh nghiệp này cũng đang tích cực làm việc với cổ đông lớn và cơ quan quản lý nhằm sớm đáp ứng các quy định của Luật Chứng khoán. PV GAS cho biết đang phối hợp với PVN, đồng thời báo cáo, kiến nghị các cơ quan có thẩm quyền để tìm phương án xử lý phù hợp.

Trong khi đó, KSV đã thống nhất tiếp tục để Tổng giám đốc báo cáo, giải trình với Ủy ban Chứng khoán Nhà nước về “đặc thù cơ cấu cổ đông hiện nay” của Tổng công ty.

Các chuyên gia từ Chứng khoán MBS nhận định, nhóm doanh nghiệp niêm yết có vốn Nhà nước được kỳ vọng sẽ trở thành tâm điểm của thị trường trong năm 2026, nhất là khi Nghị quyết riêng về Kinh tế Nhà nước dự kiến được ban hành, tạo cú hích về thể chế.

Theo đó, kỳ vọng được đặt vào các doanh nghiệp niêm yết vốn Nhà nước là những đơn vị đầu ngành, sở hữu nền tảng tài chính vững vàng, lượng tiền mặt dồi dào, hiệu quả hoạt động ở mức tốt (ROE trên 10%) và đang được giao dịch với mức định giá hấp dẫn.

Tuy nhiên, để hiện thực hóa kỳ vọng đó, bài toán free-float và thanh khoản vẫn là rào cản mà các doanh nghiệp buộc phải sớm giải quyết.

Ở góc nhìn dài hạn, câu chuyện “không đạt chuẩn đại chúng” của các doanh nghiệp tỷ USD vì thế không đơn thuần là rủi ro, mà có thể xem như điểm khởi đầu cho một chu kỳ tái cấu trúc sâu hơn – nơi thoái vốn, nâng cao tính đại chúng và cải thiện chất lượng thị trường chứng khoán được kỳ vọng sẽ song hành.

Minh Châu