SSI Research duy trì trạng thái “Đang xem xét” đối với cổ phiếu PNJ

Công ty cổ phần Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (mã Ck: PNJ) vừa tổ chức Đại hội đồng cổ đông bất thường ngày 21/10/2026, với tỷ lệ cổ đông tham dự đạt 61,7%. Đại hội đã thông qua nhiều nội dung liên quan đến điều chỉnh kế hoạch kinh doanh, phương án tăng vốn, phân phối lợi nhuận và thay đổi nhân sự Hội đồng quản trị.

Theo báo cáo mới nhất của SSI Research, PNJ đã điều chỉnh giảm mạnh kế hoạch kinh doanh năm 2026 trong bối cảnh doanh số suy yếu và phát sinh áp lực từ các nghĩa vụ mua lại sản phẩm.

Cụ thể, mục tiêu doanh thu được điều chỉnh từ 49.000 tỷ đồng xuống còn 39.000 tỷ đồng, tương ứng mức tăng 10% so với năm trước. Đáng chú ý, chỉ tiêu lợi nhuận sau thuế chuyển từ kế hoạch lãi 3.400 tỷ đồng sang dự kiến lỗ ròng 6.300 tỷ đồng. Việc điều chỉnh chủ yếu phản ánh doanh số suy giảm và khoản trích lập dự phòng khoảng 7.100 tỷ đồng liên quan đến áp lực mua lại sản phẩm phát sinh từ tháng 7/2026.

Cùng với đó, cổ đông PNJ thông qua phương án giảm cổ tức tiền mặt năm 2025 từ 20% xuống còn 10% mệnh giá. Do doanh nghiệp đã chi trả cổ tức vào tháng 1/2026, việc điều chỉnh đồng nghĩa PNJ sẽ không tiếp tục chi trả thêm cổ tức tiền mặt trong ngắn hạn nhằm bảo toàn thanh khoản.

Để bổ sung nguồn vốn, PNJ dự kiến phát hành riêng lẻ tối đa 550 triệu cổ phiếu, với mục tiêu huy động khoảng 8.000 tỷ đồng. So với 512 triệu cổ phiếu đang lưu hành, quy mô phát hành tối đa tương đương hơn 107%, do đó mức độ pha loãng thực tế sẽ phụ thuộc vào giá phát hành và số lượng cổ phiếu được phân phối.

Theo phương án được thông qua, giá phát hành không thấp hơn giá giao dịch bình quân 30 ngày trước thời điểm phê duyệt giá và không thấp hơn giá trị sổ sách theo báo cáo tài chính kiểm toán gần nhất trước ngày phát hành. Thời gian thực hiện dự kiến từ quý IV/2026 đến quý III/2027, với thời hạn hạn chế chuyển nhượng một năm. Trong tổng số vốn huy động, 60% dự kiến sử dụng để mua lại sản phẩm, 20% bổ sung vốn lưu động và 20% để trả nợ.

SSI Research cho biết, nhu cầu huy động vốn của PNJ xuất phát từ tình hình doanh số kém khả quan, lượng hàng tồn kho lớn, áp lực mua lại sản phẩm tiếp diễn và nguy cơ thắt chặt tín dụng ngân hàng. Đáng chú ý, doanh thu tháng 8 và tháng 9/2026 thấp hơn 50% so với mức trung bình lịch sử, trong khi kim cương chiếm khoảng 52% hàng tồn kho, đây là nhóm tài sản có tính thanh khoản rất thấp.

Trên thực tế, PNJ đã bán khoảng 26.000 tỷ đồng sản phẩm liên quan đến kim cương, trong đó 5.000 tỷ đồng đã được mua lại trong quý III/2026. Đối với 21.000 tỷ đồng còn lại, doanh nghiệp có khả năng phát sinh nghĩa vụ mua lại nếu khách hàng bán lại sản phẩm. Trên cơ sở giả định 80% giá trị còn lại được khách hàng bán lại, ước tính nghĩa vụ mua lại bổ sung có thể lên tới 16.800 tỷ đồng.

Bên cạnh kế hoạch huy động vốn, đại hội cũng thông qua việc chuyển 4.600 tỷ đồng từ Quỹ đầu tư phát triển sang lợi nhuận sau thuế chưa phân phối nhằm bù đắp khoản lỗ phát sinh sau trích lập dự phòng. Theo SSI Research, việc điều chuyển giúp PNJ tránh tình trạng lỗ lũy kế, qua đó tạo điều kiện cho hoạt động huy động vốn. Tuy nhiên, đây chỉ là nghiệp vụ phân loại lại trong vốn chủ sở hữu, không tạo thêm dòng tiền hoặc làm tăng tổng vốn chủ sở hữu. Nếu ghi nhận toàn bộ khoản lỗ theo kế hoạch năm 2026, giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu dự kiến giảm xuống khoảng 14.000 đồng.

Về kết quả kinh doanh, số liệu sơ bộ quý III/2026 cho thấy doanh thu PNJ đạt khoảng 7.000 tỷ đồng, giảm 14% so với cùng kỳ. Trong đó, doanh thu bán lẻ giảm 20%, còn doanh thu vàng miếng giảm 40%. Doanh nghiệp ghi nhận khoản lỗ ròng 258 tỷ đồng, trái ngược với mức lợi nhuận 496 tỷ đồng cùng kỳ năm 2025.

Đáng chú ý, kết quả sơ bộ chưa bao gồm khoản dự phòng bổ sung có thể phát sinh liên quan đến 21.000 tỷ đồng nghĩa vụ mua lại tiềm tàng.

Đối với giai đoạn 2027 - 2029, PNJ đặt mục tiêu doanh thu thuần lần lượt đạt 43.400 tỷ đồng, 50.600 tỷ đồng và 57.700 tỷ đồng. Lợi nhuận sau thuế tương ứng dự kiến đạt 100 tỷ đồng, 1.200 tỷ đồng và 1.600 tỷ đồng. Biên lợi nhuận gộp năm 2027 được đặt ở mức 8,6%, trước khi cải thiện lên 10,5% trong hai năm tiếp theo, thấp hơn đáng kể so với mức 21,1% của năm 2025.

Biên lợi nhuận gộp dự kiến trong giai đoạn này tương đương mức trung bình giai đoạn 2007 - 2014, khi PNJ chủ yếu kinh doanh vàng 24K và trang sức có hàm lượng vàng cao. Điều này có thể cho thấy doanh nghiệp sẽ áp dụng chính sách giá cạnh tranh hơn nhằm khôi phục niềm tin khách hàng và thúc đẩy doanh số.

Cũng trong báo cáo cập nhật, SSI Research tiếp tục duy trì trạng thái “Đang xem xét” đối với cổ phiếu PNJ từ tháng 7/2026. Mặc dù phương án tăng vốn có thể giảm bớt áp lực thanh khoản trong ngắn hạn, quá trình phục hồi vẫn đối mặt với nhiều yếu tố bất định liên quan đến nghĩa vụ mua lại sản phẩm, khả năng pha loãng cổ đông, quản trị doanh nghiệp và tốc độ phục hồi lợi nhuận./.