Thị trường chứng khoán bước vào giai đoạn thử thách

Tăng trưởng cao, ổn định vĩ mô và những giới hạn đã bộc lộ

Nhìn lại năm 2025, bức tranh kinh tế vĩ mô của Việt Nam cho thấy nhiều gam màu sáng với tốc độ tăng trưởng của quý IV, GDP cả năm được đánh giá có khả năng vượt 8%, hoàn thành mục tiêu Quốc hội và Chính phủ đề ra. Kết quả này được tạo dựng từ sự vận hành tương đối đồng đều của các cấu phần tăng trưởng chủ chốt.

Xuất nhập khẩu tiếp tục là trụ cột quan trọng khi kim ngạch tăng trưởng ước đạt trên 15% so với cùng kỳ, trong bối cảnh thương mại toàn cầu đối mặt nhiều rủi ro. Ở trong nước, tiêu dùng từng bước phục hồi sau thời gian trầm lắng, với tổng mức bán lẻ hàng hóa và doanh thu dịch vụ tiêu dùng duy trì trong khoảng 9%-10%. Song hành với đó, đầu tư công được đẩy mạnh, đặc biệt tại các dự án trọng điểm quốc gia, đóng vai trò quan trọng trong việc duy trì đà tăng trưởng.

Đáng chú ý, tăng trưởng cao đi kèm với sự ổn định tương đối của các cân đối vĩ mô. CPI bình quân 11 tháng năm 2025 được kiểm soát ở mức 3,29%, tạo dư địa nhất định cho điều hành chính sách tiền tệ. Lạm phát duy trì quanh mức trên 3,2%, thấp hơn đáng kể so với ngưỡng mục tiêu đầu năm 4%-4,5%. Chính sự ổn định này đã góp phần củng cố niềm tin của thị trường và khiến nhiều tổ chức quốc tế điều chỉnh tăng dự báo tăng trưởng GDP Việt Nam lên mức 7,5%-7,9% vào cuối năm.

Trên nền tảng đó, TTCK Việt Nam năm 2025 ghi nhận sự bứt phá mạnh mẽ. Chỉ số VN-Index vượt mốc 1.600 điểm và có thời điểm giao dịch quanh 1.780 điểm, mức tăng trên 30% tính đến giữa tháng 12, đi kèm với sự cải thiện rõ rệt về thanh khoản. Đà tăng được hỗ trợ bởi tăng trưởng EPS của doanh nghiệp niêm yết và kỳ vọng nâng hạng thị trường, phản ánh những cải thiện về chất lượng vận hành và nỗ lực của cơ quan quản lý.

Tuy nhiên, chính trong giai đoạn đó, những giới hạn của mô hình tăng điểm cũng dần bộc lộ. Phần lớn mức tăng của chỉ số tập trung vào một số ít cổ phiếu có vốn hóa lớn, trong khi nhiều doanh nghiệp có kết quả kinh doanh tích cực nhưng giá cổ phiếu chưa phản ánh tương xứng. Sự tập trung dòng tiền cao không chỉ là hiện tượng riêng của Việt Nam, mà mang tính toàn cầu, song điều này cũng đặt ra câu hỏi về tính lan tỏa của tăng trưởng và hiệu quả đầu tư trên diện rộng.

Thị trường được dự báo sẽ vận động theo hướng điều chỉnh nhịp độ, tái phân bổ dòng vốn và định giá lại các nhóm cổ phiếu

Bài toán phân bổ dòng vốn năm 2026

Bước sang năm 2026, mục tiêu tăng trưởng GDP từ 10% trở lên được xác định là một bước đi mang tính chiến lược, nằm trong lộ trình dài hạn giai đoạn 2026-2030, hướng tới mục tiêu trở thành quốc gia có thu nhập cao vào năm 2045. Đây là mục tiêu tham vọng, nhất là trong bối cảnh quy mô nền kinh tế đã tiến sát mốc 500 tỷ USD và thương mại toàn cầu có dấu hiệu chậm lại do tác động của thuế quan và các yếu tố địa chính trị.

Để đạt được điều đó, việc khai thác hiệu quả các nguồn lực trong nước được xem là yếu tố quyết định. Động lực đầu tiên và quan trọng nhất tiếp tục đến từ chính sách tài khóa và đầu tư công. Việc đẩy mạnh giải ngân các dự án hạ tầng lớn như cao tốc Bắc - Nam, đường sắt đô thị, cũng như các dự án đang được chuẩn bị khởi công như đường sắt tốc độ cao Bắc - Nam hay tuyến Lào Cai - Hà Nội - Hải Phòng, được kỳ vọng tạo hiệu ứng lan tỏa mạnh tới nhiều ngành trong nền kinh tế.

Song song với đó là bài toán củng cố sức khỏe nội sinh. Việc tăng thu ngân sách, quản lý thuế hiệu quả, minh bạch hóa chính sách và chuyển dịch các hoạt động từ kinh tế ngầm sang kinh tế chính thức thông qua chuyển đổi hộ kinh doanh lên doanh nghiệp, chuyển từ khoán sang kê khai, được xem là những bước đi then chốt. Cùng với đó, coi khu vực doanh nghiệp tư nhân là động lực tăng trưởng trung tâm, phù hợp với kinh nghiệm thành công của nhiều quốc gia.

Bên cạnh các động lực truyền thống, những động lực mới từ kinh tế xanh, kinh tế tuần hoàn, kinh tế số, phát triển trung tâm tài chính và sử dụng đất hiệu quả hơn thông qua tái định cư được kỳ vọng sẽ tạo nền tảng tăng trưởng dài hạn, không chỉ cho riêng năm 2026 mà cho cả giai đoạn tiếp theo.

Bức tranh toàn cầu, năm 2026 cũng đặt ra những thách thức mới cho thị trường tài chính. Dù nhiều NHTW đã bắt đầu cắt giảm lãi suất, nhưng lợi suất trái phiếu trung và dài hạn tại các nền kinh tế lớn vẫn duy trì ở mức cao, phản ánh áp lực từ nợ công gia tăng và nhu cầu phát hành trái phiếu lớn để tài trợ chi tiêu công. Tổng nợ công toàn cầu đã tiến sát mốc 100 nghìn tỷ USD, tương đương khoảng 93% GDP toàn cầu, trong khi nợ công tại các thị trường phát triển tiếp tục ở mức rất cao. Trong bối cảnh đó, mặt bằng lãi suất khó quay trở lại mức thấp như giai đoạn trước, tạo áp lực nhất định lên dòng vốn và định giá tài sản.

Đối với TTCK Việt Nam, bối cảnh này đồng nghĩa với việc năm 2026 khó lặp lại những cú tăng đột biến như năm 2025. Thay vào đó, thị trường được dự báo sẽ vận động theo hướng điều chỉnh nhịp độ, tái phân bổ dòng vốn và định giá lại các nhóm cổ phiếu. Đầu năm, dòng tiền có xu hướng tập trung vào các nhóm hưởng lợi từ đầu tư công và hạ tầng. Về trung và cuối năm, khi định giá của các cổ phiếu dẫn dắt trở nên cao hơn so với mặt bằng chung, dòng tiền được kỳ vọng sẽ dịch chuyển sang những doanh nghiệp có nền tảng tốt nhưng chưa được thị trường phản ánh đầy đủ.

Triển vọng lợi nhuận của doanh nghiệp niêm yết năm 2026 được dự báo vẫn ở mức tích cực, khoảng 18%-20%. Mặt bằng lãi suất trong nước được kỳ vọng duy trì ở mức hợp lý, tạo dư địa cho dòng tiền trong nước tiếp tục đóng vai trò động lực chính của thị trường. Bên cạnh đó, lộ trình nâng hạng thị trường, việc triển khai các cải cách, sản phẩm mới, hoàn thiện hạ tầng giao dịch và mô hình thanh toán bù trừ được kỳ vọng sẽ cải thiện chất lượng thị trường, tăng sức hấp dẫn đối với nhà đầu tư nước ngoài.

Tuy nhiên, điểm then chốt của năm 2026 không chỉ nằm ở việc duy trì đà tăng, mà còn ở khả năng lan tỏa của dòng vốn và chất lượng tăng trưởng của TTCK. Sau giai đoạn tăng mạnh nhưng tập trung cao của năm 2025, thị trường bước vào giai đoạn thử thách về chiều sâu, nơi cơ hội không còn đến từ việc “theo chỉ số”, mà từ khả năng lựa chọn doanh nghiệp, ngành nghề có nền tảng tăng trưởng thực chất và phù hợp với chu kỳ mới của nền kinh tế.

Trần Hương