Bức tranh lợi nhuận các công ty chứng khoán trong bối cảnh thanh khoản lao dốc, lãi suất tăng cao

SHS Research vừa cập nhật triển vọng ngành chứng khoán trong đó nhấn mạnh: triển vọng tích cực vẫn đi kèm những thách thức. Mặt bằng lãi suất huy động cuối năm 2026 được dự báo ở khoảng 7,25% đối với kỳ hạn 6–12 tháng; thanh khoản thị trường chưa chắc phục hồi nhanh, trong khi tốc độ tăng trưởng lợi nhuận giữa các doanh nghiệp có thể tiếp tục phân hóa. 

Cổ phiếu chứng khoán kém tích cực hơn thị trường chung. Từ đầu năm 2026, nhóm cổ phiếu chứng khoán giảm khoảng 13%, cao hơn mức giảm 1% của VN-Index. Thanh khoản thị trường suy yếu gây áp lực lên doanh thu môi giới, trong khi dư nợ cho vay ký quỹ lập đỉnh làm gia tăng rủi ro khi thị trường điều chỉnh.

LỢI NHUẬN GIẢM MẠNH DO TỰ DOANH VÀ MÔI GIỚI 

Trong 9 tháng đầu năm 2026, tổng doanh thu hoạt động của 78 công ty chứng khoán niêm yết được phân tích đạt 101.665 tỷ đồng, tăng 22,9% so với cùng kỳ năm trước. Tuy nhiên, lợi nhuận sau thuế hợp nhất sau khi trừ lợi ích cổ đông không kiểm soát chỉ đạt 28.638 tỷ đồng, giảm 3% so với cùng kỳ. Biên lợi nhuận sau thuế cũng thu hẹp 7,5 điểm phần trăm, từ 35,7% xuống còn 28,2%.

Diễn biến này cho thấy tăng trưởng doanh thu chưa chuyển hóa tương ứng thành lợi nhuận. Áp lực thể hiện rõ hơn trong quý 3/2026, khi doanh thu hoạt động đạt 35.100 tỷ đồng, giảm 5,3% so với cùng kỳ và đi ngang so với quý trước. Trong khi đó, lợi nhuận sau thuế giảm 42,9% so với cùng kỳ, xuống còn 8.600 tỷ đồng, thấp hơn 30,4% so với quý 2. Biên lợi nhuận sau thuế chỉ còn 24%, mức thấp nhất trong bảy quý.

Một trong những nguyên nhân quan trọng là sự suy yếu của hoạt động môi giới và tự doanh trong bối cảnh thanh khoản thị trường hạ nhiệt. Giá trị giao dịch cổ phiếu bình quân trong 9 tháng đạt khoảng 2,8 triệu tỷ đồng, thấp hơn 13% so với năm 2025. Điều này khiến nguồn thu từ môi giới chịu sức ép, trong khi cạnh tranh về thị phần và phí giao dịch tiếp tục gia tăng.

Lợi nhuận gộp mảng môi giới trong 9 tháng giảm 43,6% so với cùng kỳ, xuống còn 1.700 tỷ đồng; biên lợi nhuận gộp chỉ đạt 14%, thấp hơn mức 19% của năm 2025. Riêng quý 3, lợi nhuận gộp môi giới giảm tới 91,3%. Dù vẫn giữ vị trí dẫn đầu thị phần, VCK ghi nhận thị phần giảm từ 17,8% trong năm 2025 xuống 14,9% trong 9 tháng đầu năm 2026. Ngược lại, thị phần của TCX tăng từ 8,8% lên 13,9%, phản ánh sự dịch chuyển cạnh tranh trong ngành. 

Hoạt động tự doanh cũng không còn duy trì được hiệu quả như trước. Lợi nhuận gộp tự doanh toàn ngành trong 9 tháng giảm 21,4%, xuống còn 20.700 tỷ đồng; riêng quý 3 giảm 49,1% so với cùng kỳ. Kết quả giữa các công ty phân hóa rõ rệt: SSI và VCK ghi nhận lợi nhuận gộp tự doanh tăng, trong khi VIX chuyển từ lãi 4.556 tỷ đồng cùng kỳ năm trước sang lỗ 304 tỷ đồng, còn lợi nhuận gộp tự doanh của VPX giảm 876 tỷ đồng. 

Trong bối cảnh môi giới và tự doanh gặp khó, cho vay ký quỹ tiếp tục là động lực quan trọng của ngành. Doanh thu mảng cho vay trong 9 tháng đạt 36.200 tỷ đồng, tăng 54,1% so với cùng kỳ; lợi nhuận gộp tăng 45%, lên 23.400 tỷ đồng. Đây là mảng đóng góp lớn nhất, chiếm khoảng 45% tổng lợi nhuận gộp toàn ngành.

Dư nợ cho vay ký quỹ tại ngày 30/9/2026 đạt khoảng 447.900 tỷ đồng, tăng 21,9% so với cùng kỳ và thiết lập mức cao kỷ lục. Tuy nhiên, tốc độ mở rộng đã chậm lại đáng kể: dư nợ chỉ tăng 1,2% so với quý trước, trong khi giá trị giao dịch bình quân giảm xuống khoảng 15.200 tỷ đồng mỗi phiên.

Đáng chú ý, lãi suất cho vay bình quân ở mức 11,3%, trong khi chi phí vốn bình quân lên tới 7,2%, khiến chênh lệch lãi chỉ còn 4,1%. Điều này đồng nghĩa cho vay ký quỹ vẫn tăng trưởng về quy mô nhưng hiệu quả sinh lời trên mỗi đồng dư nợ chịu áp lực. Bên cạnh đó, dư nợ ký quỹ tương đương khoảng 30 phiên giao dịch, gấp hơn 3 lần quy mô khoảng 9 phiên của quý 3/2025, làm gia tăng nguy cơ bán giải chấp nếu thị trường điều chỉnh mạnh.

Một điểm sáng khác là hoạt động ngân hàng đầu tư. Doanh thu mảng này trong 9 tháng đạt 6.200 tỷ đồng, tăng 74,7%, trong khi lợi nhuận gộp tăng 80,7%, lên 5.600 tỷ đồng. Giá trị giao dịch trái phiếu qua các công ty chứng khoán tăng 39%. Tuy nhiên, nguồn thu ngân hàng đầu tư tập trung đáng kể ở ba đơn vị TCX, VPX và HDBS, chiếm khoảng 78% doanh thu toàn ngành trong 9 tháng. Điều này cho thấy cơ hội tăng trưởng vẫn hiện hữu nhưng chưa phân bổ đồng đều giữa các doanh nghiệp.

VN-INDEX Ở MỨC 2.000 ĐIỂM TRONG NĂM 2027

Tăng vốn tiếp tục là xu hướng quan trọng nhằm củng cố năng lực tài chính và mở rộng hoạt động cho vay. Đến cuối quý 3/2026, vốn chủ sở hữu toàn ngành đạt khoảng 460.000 tỷ đồng, trong khi tỷ lệ dư nợ ký quỹ trên vốn chủ sở hữu ở mức khoảng 1 lần, thấp hơn đáng kể so với trần 2 lần. Theo SHS Research, dư địa cho vay ký quỹ của toàn ngành còn khoảng 456.000 tỷ đồng.

Trong năm 2026, có 17 công ty chứng khoán lên kế hoạch tăng vốn với tổng quy mô khoảng 74.000 tỷ đồng. Đến quý 3, TCX, SSI, VIX, MBS và VCI đã cơ bản hoàn tất kế hoạch, trong khi một số doanh nghiệp khác vẫn đang triển khai hoặc chưa thực hiện. Tuy nhiên, khả năng huy động vốn trong năm 2027 sẽ phụ thuộc vào thanh khoản thị trường và định giá cổ phiếu. Những công ty có vốn lớn và cổ đông chiến lược mạnh, chẳng hạn ngân hàng hoặc tập đoàn kinh tế, được đánh giá có lợi thế hơn.

Ở chiều ngược lại, cạnh tranh trong ngành ngày càng gay gắt khi các công ty chứng khoán mới và các đơn vị đang mở rộng hoạt động đẩy mạnh khai thác lợi thế về quy mô vốn, tệp khách hàng và sản phẩm. Các doanh nghiệp quy mô nhỏ có thể phải thu hẹp cho vay hoặc tìm kiếm đối tác chiến lược để duy trì năng lực cạnh tranh.

Bước sang năm 2027, SHS Research đưa ra kịch bản cơ sở VN-Index có thể đạt 1.900–2.000 điểm, tăng trưởng lợi nhuận toàn thị trường ở mức 15–20% và hệ số giá trên lợi nhuận dự phóng khoảng 10,6 lần. Thanh khoản bình quân được dự báo duy trì trong khoảng 18.000–22.000 tỷ đồng mỗi phiên. Lãi suất huy động có thể giảm thêm 0,25–0,5%, tạo điều kiện cải thiện chi phí vốn và sức hấp dẫn tương đối của thị trường cổ phiếu.

Một động lực đáng chú ý là dòng vốn thụ động theo lộ trình nâng tỷ trọng Việt Nam của FTSE, với các mốc tháng 3, tháng 6 và tháng 9/2027. Báo cáo ước tính dòng vốn giải ngân từ các quỹ thụ động có thể đạt khoảng 1,8–2 tỷ USD. Cùng với đó, việc triển khai cơ chế đối tác bù trừ trung tâm, khả năng cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, niêm yết doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài và hoạt động phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng có thể mở rộng cơ hội kinh doanh cho các công ty chứng khoán.

Tuy nhiên, triển vọng tích cực vẫn đi kèm những thách thức. Mặt bằng lãi suất huy động cuối năm 2026 được dự báo ở khoảng 7,25% đối với kỳ hạn 6–12 tháng; thanh khoản thị trường chưa chắc phục hồi nhanh, trong khi tốc độ tăng trưởng lợi nhuận giữa các doanh nghiệp có thể tiếp tục phân hóa. Rủi ro từ thị trường bất động sản, bất ổn địa chính trị và những biến động trên thị trường toàn cầu cũng cần được theo dõi.