Trái phiếu doanh nghiệp: Lạc quan cùng nguy cơ đan xen

Những tín hiệu phục hồi

Sau những động thái mang tính thanh lọc thị trường trái phiếu doanh nghiệp năm 2022, các cơ quan quản lý tiếp tục tiến hành tái cấu trúc, minh bạch hóa thị trường trong năm 2023 với mục tiêu khôi phục niềm tin của nhà đầu tư.

Kết quả, tổng lượng trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) phát hành tiếp tục chậm trong quí 1-2023, nhưng các dấu hiệu phục hồi đã bắt đầu xuất hiện trong quí 2 – sau khi Nghị định số 08/2023, theo các chuyên gia của SSI Research.

Cụ thể, Nghị định số 08/2023 đã tạo ra hành lang pháp lý để tổ chức phát hành TPDN có thể hoãn trái phiếu hiện tại lên đến 2 năm hoặc chuyển đổi trái phiếu thành tài sản khác. Theo ước tính của các chuyên gia thuộc SSI Research, số tiền gốc trái phiếu đã thành công thực hiện điều chỉnh hoãn nợ gốc/điều chỉnh lãi suất hoặc chuyển đổi trái phiếu lên tới 66.000 tỉ đồng. Trong số các trái phiếu được điều chỉnh hoãn nợ, các công ty trong Tập đoàn Nova, Sovico và Vietracimex là các doanh nghiệp tích cực nhất trong việc đàm phán gia hạn nợ với nhà đầu tư nửa đầu năm 2023.

Một điểm đáng chú ý khác, theo các chuyên gia của SSI Research, là trái phiếu của các doanh nghiệp bất động sản chiếm tỷ trọng cao nhất trên thị trường sơ cấp với tỉ lệ 57%, nhưng chỉ tập trung vào một số tổ chức phát hành. Ngoài ra, các ngân hàng đẩy mạnh phát hành từ quí 2 và chiếm 31% tổng lượng phát hành nhờ giải quyết được các vướng mắc về báo cáo kiểm toán giải ngân nguồn vốn trái phiếu.

Tốc độ hồi phục của thị trường TPDN hiện nay chậm và khó có sự bứt phá 12 tháng tới. Ảnh minh họa: TTXVN

Về quy mô thị trường, quy mô trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ (TPDNRL) trong 6 tháng đầu năm 2023 là 57.300 tỉ đồng, giảm 67,8% so với cùng giai đoạn năm 2022. Phát hành ra công chúng đạt 5.500 đồng, giảm 37,9%. Nhưng điểm tích cực là xu hướng phát hành TPDNRL mới đã bắt đầu cải thiện từ đáy của quí 2-2022, trong khi các tổ chức phát hành giảm nhu cầu phát hành ra công chúng.

Sau đó 2 tháng, tức là tới cuối tháng 8-2023, phát hành TPDN đạt khoảng 140.000 tỉ đồng.

Với bối cảnh trên, ông Lê Hồng Khang, Giám đốc phân tích FiinRatings, cho rằng, tốc độ hồi phục của thị trường TPDN hiện nay chậm và khó có sự bứt phá 12 tháng tới xét về môi trường lãi suất, cũng như sức cầu vốn của doanh nghiệp và khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư. Tuy nhiên, giai đoạn chững lại hiện nay, theo ông Khang, là sự cần thiết bởi thị trường đang đi vào giai đoạn phát triển chiều sâu.

Đồng tình với ý kiến này, bà Trịnh Quỳnh Giao, Tổng giám đốc Công ty cổ phần Quản lý quỹ PVI (PVIAM), cũng không hi vọng thị trường có sự bứt phá thời gian tới mà cho rằng sự hồi phục sẽ diễn ra từ từ. Mặc dù chỉ mới giải ngân các khoản đầu tư trái phiếu trở lại trong vài tháng gần đây, song bà Giao cho rằng, cầu trái phiếu doanh nghiệp luôn tồn tại, kể cả bên bán lẫn bên mua.

“Hiện quy mô thị trường TPDN Việt Nam còn rất nhỏ, chỉ khoảng 11% GDP trong khi so sánh các nước bên cạnh 30-40% GDP. Tôi tin rằng, thị trường đã qua giai đoạn khủng hoảng và đi vào giai đoạn khối phục dần dần”, bà Giao nhận định.

Cũng theo bà Giao, trong giai đoạn thị trường TPDN bị khủng hoảng thì hiện tượng “fund run” đã xảy ra. Nhưng hiện thị trường đang dần hồi phục khi lượng mua vào TPDN của các quỹ đầu tư trái phiếu mở đã hồi phục về mức bình thường, cho thấy niềm tin đã quay trở lại.

Về lãi suất phát hành, bà Giao cho biết dù lãi suất huy động giảm sâu, song lãi suất trái phiếu trên thị trường có sự phân hóa mạnh. Theo đó, nhiều ngân hàng phát hành trái phiếu lãi suất chỉ 5-7% một năm, nhưng cũng có nhiều doanh nghiệp phát hành với lãi suất 13-14% một năm.

Tuy nhiên, chuyên gia này cho rằng lãi suất không phản ánh rủi ro của trái phiếu mà phụ thuộc vào rất nhiều yếu tố như: ngành nghề, sức khỏe của tổ chức phát hành, thanh khoản thời điểm phát hành, tài sản đảm bảo.

“Nhiều doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu lãi suất 13-14% nhưng tỷ suất sinh lời của họ có thể lên tới 40% nên mức lãi suất này không có gì bất thường”, bà Giao đánh giá.

Đồng quan điểm, ông Nguyễn Quang Thuân, Chủ tịch Fiingroup, cho rằng bất kỳ doanh nghiệp cũng muốn huy động vốn với chi phí thấp, nhưng thực tế nhiều doanh nghiệp, lĩnh vực phải chấp nhận mức lãi suất cao. Chẳng hạn, với lĩnh vực bất động, thì chi phí vốn bình quân của một dự án bất động sản dân cư chiếm 5-7% tổng mức đầu tư, trong khi biên lợi nhuận ngành có thể lên tới 30-40%, cá biệt có dự án lên tới 50-60%.

Như vậy, một số dự án, ngành nghề, doanh nghiệp chấp nhận vay lãi suất cao và đầu tư vẫn có lãi nên khó nói “bất thường” nếu chỉ nhìn vào lãi suất chào mua trái phiếu.

Bên cạnh những tín hiệu trên, sự ra đời của hệ thống giao dịch trái phiếu riêng lẻ (TPDNRL) tập trung cũng là một khởi đầu tốt, giúp nhu cầu trái phiếu doanh nghiệp có thể phục hồi, trước hết là từ các nhà đầu tư tổ chức với nguồn vốn dồi dào và nhu cầu đa dạng hóa danh mục đầu tư.

Các chuyên gia của SSI Research đánh giá việc đưa vào hoạt động sàn giao dịch TPDNRL thứ cấp bước đầu tiên trong hành trình phát triển thị trường về dài hạn. Lợi ích đầu tiên của sàn giao dịch thứ cấp là sự minh bạch cho thị trường khi giúp các nhà đầu tư dễ dàng tiếp cận dễ dàng thông tin và chính thức hơn trong vịec nghiên cứu và theo dõi đường cong lợi suất hoặc biến động giá, đặc biệt là với các tổ chức phát hành chưa niêm yết.

Ngoài ra, mục tiêu chính của sàn giao dịch TPDNRL thứ cấp là cung cấp thanh khoản cho các nhà đầu tư. Chỉ khi giữ được quy mô thanh khoản tốt, với nhiều mã trái phiếu được giao dịch… thì mới là điều cốt lõi cho việc có thể duy trì lợi ích vốn có của một sàn giao dịch thứ cấp đối với thị trường nói chung.

Bên cạnh đó, trong một thị trường hiệu quả, các giao dịch của người mua và người bán trên thị trường thứ cấp sẽ quyết định xu hướng của lãi suất TPDN và đó sẽ là những chỉ báo mang tính định hướng để xác định các rủi ro về sức khỏe tài chính của nhà phát hành, hay các biến động vĩ mô trên thị trường.

“Việc xuất hiện của sàn giao dịch TPDNRL thứ cấp sẽ giúp nhu cầu trái phiếu có thể phục hồi, trước hết là từ các nhà đầu tư tổ chức với nguồn vốn dồi dào và nhu cầu đa dạng hóa danh mục đầu tư. Với các nhà đầu tư cá nhân, có lẽ còn nhiều việc phải làm để khôi phục lại niềm tin và tâm lý đầu tư. Một điểm hỗ trợ cho thị trường này là môi trường lãi suất hiện tại đang có xu hướng giảm sẽ phần nào cải thiện nhu cầu đối với TPDN”, chuyên gia của SSI Research đánh giá.

Rủi ro vẫn hiện hữu

Bên cạnh những tín hiệu tích cực thì khả năng trả nợ vay trái phiếu của doanh nghiệp là một vấn đề đáng lo ngại. Thống kê của FiinGroup cho thấy tổng giá trị TPDN riêng lẻ đáo hạn trong hai quí cuối năm 2023 ước ở mức 104.800 tỉ đồng, năm 2024 ở mức 288.100 tỉ đồng, năm 2025 ở mức 194.200 tỉ đồng.

Với trái phiếu đáo hạn trong hai quí cuối năm 2023, giá trị trái phiếu đến hạn của các doanh nghiệp bất động sản là 37.100 tỉ đồng và tổ chức tín dụng (TCTD) là 24.000 tỉ đồng, các doanh nghiệp sản xuất là 1.300 tỉ đồng, các doanh nghiệp thương mại, dịch vụ là 22.400 đồng và lĩnh vực khác là 20.000 tỉ đồng. Đây là thách thức không nhỏ, không chỉ với các doanh nghiệp bất động sản mà còn với các ngành liên thông.

Ngoài áp lực chi trả trái phiếu sắp tới hạn, các doanh nghiệp phát hành còn đối mặt với nguy cơ nợ xấu trái phiếu. FiinGroup cho biết có 118 tổ chức phát hành có một hoặc nhiều hơn lô trái phiếu lưu hành đã không thể đáp ứng nghĩa vụ nợ với tổng giá trị 165.000 tỉ đồng tính đến 30-6-2023, trong đó 109.000 tỉ đồng chậm trả đã đáo hạn từ 2022 – bằng 11,8 % giá trị TPDN đang lưu hành.

Đáng lưu ý, có 79 tổ chức vi phạm nghĩa vụ nợ và 44 tổ chức có TPDN đến hạn nhưng đã được tái cơ cấu nợ, được thực hiện chủ yếu sau khi Nghị định 08/2023 về cho phép cơ cấu lại nợ TPDN đi vào hiệu lực.

Với các tổ chức chậm trả nợ trái phiếu, có 55 tổ chức là doanh nghiệp trong ngành bất động sản với tổng giá trị TPDN chậm trả nợ ở mức 117.000 tỉ đồng, chiếm 71% với tổng giá trị trái phiếu của các doanh nghiệp chậm trả nợ trái phiếu.

Ông Nguyễn Quang Thuân, cho biết để giải quyết dòng tiền chi trả cho trái phiếu đáo hạn thì các doanh sẽ tìm nguồn vốn từ phát hành TPDN mới, vay ngân hàng, phát hành cổ phiếu… để tái cơ cấu nợ và duy trì, phát triển sản xuất – kinh doanh trong điều kiện thông thường, bên cạnh kỳ vọng từ dòng tiền tạo ra từ sản xuất – kinh doanh. Nhưng với bối cảnh hiện tại, khả năng gọi vốn của doanh nghiệp khá khó khăn do một số nguyên nhân.

Đó là những vi phạm liên tiếp đã làm niềm tin của các nhà đầu tư suy giảm đáng kể, nhà đầu tư cá nhân cũng đã trở nên e ngại hơn sau các vụ việc xảy ra trên thị trường. Bối cảnh này cũng tạo động lực để cơ quan quản lý ban hành Nghị định 65/2022 với những quy định chặt chẽ hơn với phát hành TPDN riêng lẻ trong tháng 9-2202, dẫn tới chỉ có đợt phát hành TPDN trị giá 210 tỉ đồng trong tháng 10-2022 – giảm 99% so với tháng trước.

Sau diễn biến trên, cơ quan quản lý tiếp tục điều chỉnh chính sách với Nghị định 08/2023, đưa ra một số nội dung giúp các doanh nghiệp giãn hoãn hoặc cơ cấu lại nợ, nhưng thị trường vẫn cần thời gian để điều chỉnh và khôi phục niềm tin, nhất là với vấn đề nhà đầu tư chuyên nghiệp và xếp hạng tín nhiệm bắt buộc với một số trường hợp vẫn chưa được thực thi, theo ông Thuân.

Bên cạnh yếu tố chính sách, doanh nghiệp cũng gặp khó khăn khi nguồn vốn tín dụng là không nhiều do phải ưu tiên cho các ngành sản xuất – kinh doanh và hạn mức tăng trưởng tín dụng thấp do phải kiểm soát lạm phát và rủi ro an toàn hệ thống các TCTD. Ngoài ra, thị trường chứng khoán không còn sôi động như giai đoạn trước, nên huy động vốn qua kênh này còn khó khăn.

Còn việc bán hàng, phát mại tài sản để trả nợ của doanh nghiệp cũng không dễ dàng khi thị trường bất động đang trầm lắng, phục hồi chậm.

“Chính vì lẽ đó, một bộ phận doanh nghiệp nhất là lĩnh vực bất động sản, có tiềm ẩn nguy cơ và đã xảy ra hiện tượng chậm trả trái phiếu trong thời gian vừa qua”, ông Thuân giải thích.

Về đối tượng tham gia thị trường trái phiếu, một chuyên gia tài chính cho biết con số nhà đầu tư cá nhân tham gia thị trường đã giảm nhưng vẫn đang ở mức tương đối cao. Cụ thể, đối tượng này sở hữu khoảng 40,3% TPDN riêng lẻ phi ngân hàng tính đến hết quí 2-2023, tiếp đến là các tổ chức tín dụng với 30,7%, công ty chứng khoán với 7,2%, doanh nghiệp bảo hiểm với 3,8% và quỹ đầu tư với 1,3%.

Thực tế, vấn đề nhà đầu tư cá nhân sở hữu nhiều TPDN riêng lẻ xảy ra từ thời gian trước năm 2022, khi các định chế tài chính trung gian, chủ yếu là thông qua một số công ty chứng khoán, sau khi mua trên thị trường sơ cấp, thực hiện phân phối trái phiếu phát hành riêng lẻ tới nhà đầu tư cá nhân được định nghĩa là chuyên nghiệp theo quy định cũ (có tài sản trên 2 tỷ đồng theo quy định của Nghị định 153 – PV). Nhưng sau những biến động của thị trường, một số vụ việc vi phạm quy định và một số tổ chức phát hành rơi vào tình hình khó khăn về tài chính không thực hiện được nghĩa vụ trả gốc và lãi.

“Thực tế này cộng với vấn đề minh bạch thông tin còn hạn chế đã gây lên hiện tượng bán tháo trái phiếu trên thị trường vả cả việc giảm việc đầu tư vào chứng chỉ quỹ của các quỹ trái phiếu trên thị trường”, chuyên gia này cho biết.

Vân Phong