Dư nợ margin lập kỷ lục, lợi nhuận ngành chứng khoán vẫn chịu sức ép

Dư nợ margin lập kỷ lục, lợi nhuận ngành chứng khoán vẫn đi xuống. Ảnh minh họa: BNEWS/TTXVN phát

Thị trường chứng khoán ghi nhận dư nợ cho vay ký quỹ (margin) tiếp tục lập đỉnh trong quý III/2026, mặc dù thanh khoản suy giảm mạnh. Trong khi hoạt động cho vay trở thành nguồn đóng góp lợi nhuận lớn nhất của các công ty chứng khoán, môi giới và tự doanh lại chịu sức ép, khiến lợi nhuận toàn ngành đi xuống.

*Doanh thu tăng, lợi nhuận suy giảm

Theo báo cáo ngành chứng khoán của Công ty cổ phần Chứng khoán Sài Gòn - Hà Nội (SHS), tổng hợp báo cáo tài chính hợp nhất của 78/80 công ty chứng khoán, doanh thu hoạt động toàn ngành trong 9 tháng năm 2026 đạt 101.665 tỷ đồng, tăng 22,9% so với cùng kỳ năm trước. Tuy nhiên, lợi nhuận sau thuế thuộc về cổ đông công ty mẹ chỉ đạt 28.638 tỷ đồng, giảm 3%.

Biên lợi nhuận sau thuế cũng thu hẹp từ 35,7% trong 9 tháng năm 2025 xuống 28,2% trong cùng kỳ năm nay. Diễn biến này cho thấy doanh thu tăng nhưng khả năng chuyển hóa thành lợi nhuận của các công ty chứng khoán suy giảm.

Riêng quý III/2026, toàn ngành ghi nhận 35.100 tỷ đồng doanh thu hoạt động, giảm 5,3% so với cùng kỳ và gần như đi ngang so với quý trước. Lợi nhuận sau thuế đạt khoảng 8.600 tỷ đồng, giảm 42,9% so với cùng kỳ và giảm 30,4% so với quý II. Biên lợi nhuận sau thuế xuống 24%, mức thấp nhất trong 7 quý gần đây.

Theo SHS Research, nguyên nhân chủ yếu đến từ sự suy yếu của hoạt động môi giới và tự doanh trong bối cảnh thanh khoản thị trường giảm, trong khi chi phí vốn gia tăng.

Trong 9 tháng, doanh thu môi giới toàn ngành đạt khoảng 12.200 tỷ đồng, giảm 14,4% so với cùng kỳ; lợi nhuận gộp giảm 43,6%, còn 1.700 tỷ đồng. Riêng quý III, doanh thu môi giới giảm 56,4% so với cùng kỳ, lợi nhuận gộp giảm 91,3%, còn khoảng 200 tỷ đồng. Biên lợi nhuận gộp của mảng này chỉ còn 5%.

Hoạt động tự doanh cũng không có kết quả khả quan. Doanh thu tự doanh 9 tháng đạt khoảng 46.000 tỷ đồng, tăng 13,7%, nhưng lợi nhuận gộp giảm 21,4%, còn 20.700 tỷ đồng. Riêng quý III, lợi nhuận gộp tự doanh giảm 49,1% so với cùng kỳ, xuống 6.700 tỷ đồng.

Ngược lại, hoạt động cho vay tiếp tục đóng góp lớn vào kết quả kinh doanh của các công ty chứng khoán. Doanh thu cho vay trong 9 tháng đạt 36.200 tỷ đồng, tăng 54,1%; lợi nhuận gộp đạt 23.400 tỷ đồng, tăng 45%, chiếm khoảng 45% tổng lợi nhuận gộp toàn ngành.

Mảng ngân hàng đầu tư cũng tăng trưởng với doanh thu đạt 6.200 tỷ đồng, tăng 74,7%; lợi nhuận gộp đạt 5.600 tỷ đồng, tăng 80,7%. Tuy nhiên, nguồn thu này tập trung chủ yếu tại một số doanh nghiệp; trong đó TCBS, VPBankS và HDBS chiếm khoảng 78% tổng doanh thu mảng ngân hàng đầu tư trong 9 tháng.

Một trong những diễn biến đáng chú ý của thị trường chứng khoán trong quý III là dư nợ cho vay ký quỹ tiếp tục tăng lên mức kỷ lục, trong khi thanh khoản thị trường chứng khoán suy giảm mạnh.

Theo SHS Research, đến ngày 30/9/2026, dư nợ cho vay ký quỹ toàn ngành đạt khoảng 447.900 tỷ đồng, tăng 21,9% so với cùng kỳ năm trước và tăng 12,2% so với đầu năm. Tuy nhiên, riêng quý III, mức tăng chỉ đạt 1,2% so với quý trước, cho thấy tốc độ mở rộng cho vay đã chậm lại.

Trong khi đó, giá trị giao dịch khớp lệnh bình quân trên ba sàn giảm xuống khoảng 15.200 tỷ đồng/phiên, thấp nhất kể từ quý IV/2024 và giảm 63% so với quý III/2025. Tính theo giá trị giao dịch, dư nợ margin hiện tương đương khoảng 30 phiên, gấp hơn 3 lần mức 9 phiên của quý III/2025.

Theo ông Bùi Văn Huy, Tổng giám đốc Công ty Cổ phần Tư vấn Đầu tư và Quản lý Tài sản FIDT, phần lớn dư nợ margin hiện tập trung ở các khoản cho vay theo thỏa thuận riêng, thường được gọi là margin "deal", dù dữ liệu công khai chưa cho phép xác định chính xác tỷ trọng.

Theo ông Huy, với những khoản vay này, cổ phiếu không đơn thuần là tài sản đầu tư mà còn được sử dụng để bảo đảm nghĩa vụ nợ. Khi cổ đông lớn đứng tên vay bằng cổ phiếu cá nhân, khoản nợ về nguyên tắc không xuất hiện trên bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp niêm yết, trừ trường hợp doanh nghiệp có nghĩa vụ liên quan. Điều này khiến nhà đầu tư khó đánh giá đầy đủ mức độ đòn bẩy gắn với cổ phiếu.

Ông Huy cũng cho rằng nhu cầu vốn có thể dịch chuyển từ kênh trái phiếu sang các cấu trúc tài trợ gắn với cổ phiếu, khiến rủi ro tín dụng không biến mất mà chỉ thay đổi nơi xuất hiện.

Ở góc độ khác, ông Nguyễn Thế Minh, Giám đốc Khối Ngân hàng Đầu tư tại Công ty cổ phần Chứng khoán An Bình (ABS) cho rằng, dư nợ margin tăng một phần do các công ty chứng khoán đẩy mạnh tăng vốn điều lệ trong 1-2 năm gần đây.

Theo ông Minh, nếu khoảng 5 năm trước, vốn điều lệ 2.000-5.000 tỷ đồng đã được xem là quy mô lớn thì hiện nay mức này chỉ thuộc nhóm trung bình, thậm chí 2.000 tỷ đồng đã là quy mô nhỏ. Quy mô vốn điều lệ mở rộng giúp các công ty nâng hạn mức cho vay ký quỹ đối với từng khách hàng và từng cổ phiếu.

Bên cạnh yếu tố tăng vốn, nhu cầu sử dụng đòn bẩy của nhà đầu tư cũng góp phần đẩy dư nợ lên cao. Nhiều nhà đầu tư đang nắm giữ cổ phiếu thua lỗ có xu hướng mua thêm để bình quân giá khi thị trường đi xuống. Trong khi đó, nhà đầu tư tổ chức trong nước gia tăng giao dịch và sử dụng vốn vay ký quỹ để hấp thụ lượng cổ phiếu do nhà đầu tư nước ngoài bán ròng. Đây là hai nguyên nhân chính được ông Minh chỉ ra.

*Đòn bẩy hỗ trợ sức mua nhưng tiềm ẩn rủi ro

Sự gia tăng của dư nợ cho vay cũng diễn ra trong bối cảnh nhà đầu tư nước ngoài liên tục bán ròng. Theo số liệu thống kê được cung cấp, mức tăng dư nợ margin toàn thị trường trong khoảng 5 năm trở lại đây gần tương đương giá trị bán ròng lũy kế của khối ngoại, khoảng 350.000 tỷ đồng.

Nguồn vốn trong nước, bao gồm vốn tự có của nhà đầu tư, dòng tiền từ các tổ chức tài chính và sức mua bổ sung từ hoạt động margin, đã góp phần hấp thụ lượng cổ phiếu do nhà đầu tư nước ngoài bán ra. Tuy nhiên, không thể quy toàn bộ phần dư nợ tăng thêm thành dòng tiền trực tiếp mua cổ phiếu từ khối ngoại, bởi một phần vốn có thể nằm trong các khoản vay theo thỏa thuận và không trực tiếp tạo ra giao dịch trên sàn.

Giao dịch vien tại Công ty Cổ phần chứng khoán DNSE. Ảnh: Trần Trung/Bnews/vnanet.vn

Dư nợ cho vay cũng tập trung đáng kể tại một số công ty chứng khoán lớn. Theo SHS Research, TCBS dẫn đầu với khoảng 54.400 tỷ đồng, chiếm 12% toàn ngành; tiếp theo là VPBankS với 39.700 tỷ đồng, SSI đạt 38.100 tỷ đồng, HSC đạt 29.200 tỷ đồng và VPS đạt 25.400 tỷ đồng. Nhóm 5 công ty này chiếm khoảng 41% tổng dư nợ cho vay ký quỹ toàn thị trường, trong khi 15 công ty lớn nhất chiếm khoảng 74%.

Một yếu tố khác là chi phí vốn gia tăng. Theo SHS Research, chi phí vốn của các công ty chứng khoán trong 9 tháng đầu năm tăng 62% so với cùng kỳ. Chi phí vốn bình quân đạt 7,2%, trong khi lãi suất cho vay ký quỹ bình quân ở mức 11,3%, tương ứng chênh lệch khoảng 4,1%.

Dù vậy, ngành chứng khoán vẫn còn dư địa mở rộng hoạt động cho vay. Cuối quý III/2026, vốn chủ sở hữu toàn ngành đạt khoảng 460.000 tỷ đồng, tỷ lệ dư nợ margin trên vốn chủ sở hữu bình quân khoảng 1 lần, thấp hơn giới hạn 2 lần theo quy định. SHS Research ước tính dư địa cho vay ký quỹ toàn ngành còn khoảng 456.000 tỷ đồng.

Về rủi ro giải chấp, ông Nguyễn Thế Minh cho rằng đây vẫn là vấn đề đáng lưu ý nhưng chưa đến mức phải đưa ra cảnh báo quá mạnh. Theo ông, vốn chủ sở hữu của các công ty chứng khoán đã tăng nhờ phát hành cổ phiếu và lợi nhuận giữ lại, tạo thêm dư địa cho vay. Các công ty cũng tương đối thận trọng trong hoạt động này, từ lựa chọn cổ phiếu làm tài sản bảo đảm, xác định tỷ lệ cho vay đến giá cho vay.

Sau giai đoạn 2021-2022, khẩu vị rủi ro của các công ty chứng khoán đã giảm, góp phần tăng cường kiểm soát hoạt động cho vay. Do đó, theo ông Minh, dù thị trường đi xuống, rủi ro chưa đến mức báo động và khả năng xảy ra ngay chưa cao.

Trong khi đó, ông Bùi Văn Huy lưu ý rủi ro đáng lo ngại là hoạt động bán giải chấp khi giá cổ phiếu giảm mạnh và thanh khoản suy yếu. Nếu khoản vay lớn được bảo đảm bằng cổ phiếu có thanh khoản thấp, việc bán cổ phiếu để thu hồi nợ có thể kéo thị giá xuống sâu hơn, kích hoạt áp lực giải chấp ở những tài khoản khác. Tác động không chỉ dừng ở người vay mà còn có thể lan tới các cổ đông mua cổ phiếu bằng tiền mặt, không sử dụng đòn bẩy.

Đáng chú ý, một mã cổ phiếu có thể được sử dụng làm tài sản bảo đảm tại nhiều công ty chứng khoán, khiến rủi ro tập trung trên toàn thị trường khó nhận diện từ từng tổ chức. Ông Huy đề xuất cơ chế tổng hợp, công bố định kỳ dư nợ được bảo đảm bằng từng mã cổ phiếu, đồng thời tăng minh bạch hoạt động cầm cố của cổ đông lớn và người nội bộ. Với các khoản vay quy mô lớn, cần nghiên cứu phương án giải chấp có trật tự, ưu tiên giao dịch thỏa thuận khi phù hợp để hạn chế nguy cơ gây cú sốc thanh khoản trên sàn.

Như vậy, hoạt động cho vay đang trở thành nguồn thu quan trọng của ngành chứng khoán, trong bối cảnh hai mảng môi giới và tự doanh gặp nhiều khó khăn. Tuy nhiên, dư nợ lớn trong khi thanh khoản suy yếu cũng đặt ra yêu cầu kiểm soát rủi ro, nhất là đối với các khoản vay quy mô lớn và có mức độ tập trung cao.